WINA · Zyklischer Konsum(Einzelhandel: sonstiger) · 10 Jahre bei der SEC eingereichte Jahresabschlüsse · letztes Geschäftsjahr endete am 27.12.2025
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Winmark Corp wies im Geschäftsjahr 2025 einen Umsatz von 86,1 Mio. $ aus, nach einem Wachstum von 2,4 % pro Jahr in den 9 Jahren davor. Seine operative Marge stieg von 55,6 % im Jahr 2017 auf 63,4 %. Von den 377,2 Mio. $, die das Geschäft in 10 Jahren erwirtschaftete, flossen 58,5 % in Aktienrückkäufe und 54,5 % in Dividenden; die Aktienzahl sank um 15,1 %. Bei den Bilanzprüfungen gilt: es besteht 6 von 8 Piotroski-Tests, sein Altman-Z'' von 6,65 liegt in der sicheren Zone und sein Beneish-M-Score liegt unter der Linie von -1,78; einer der sechs Abgleiche zwischen seinen Abschlüssen schlägt an.
Umsatz, Geschäftsjahr 202586,1 Mio.+2,4 % pro Jahr über 9 Jahre
Operative Marge63,4 %Bruttomarge 96,4 %
Rendite auf das investierte Kapital—
Freier Cashflow nach aktienbasierter Vergütung42,4 Mio.49,3 % des Umsatzes
Nettoverschuldung ÷ EBITDA—Nettoverschuldung —
Piotroski-F-Score6/8bestandene Verbesserungstests
Wächst es?
Der Umsatz und das Betriebsergebnis, das daraus wird. Wachstum, das nicht beim Betriebsergebnis ankommt, ist mit Marge erkauftes Wachstum.
UmsatzBetriebsergebnis
025 Mio.50 Mio.75 Mio.100 Mio.
2017Umsatz 69,8 Mio.Betriebsergebnis 38,8 Mio.
2018Umsatz 72,5 Mio.Betriebsergebnis 41,8 Mio.
2019Umsatz 73,3 Mio.Betriebsergebnis 43,1 Mio.
2020Umsatz 1,3 Mio.Betriebsergebnis 40,2 Mio.
2021Umsatz 1,3 Mio.Betriebsergebnis 51,3 Mio.
2022Umsatz 81,4 Mio.Betriebsergebnis 53,6 Mio.
2023Umsatz 83,2 Mio.Betriebsergebnis 53,3 Mio.
2023
2024Umsatz 81,3 Mio.Betriebsergebnis 52,9 Mio.
2025Umsatz 86,1 Mio.Betriebsergebnis 54,6 Mio.
2017201820192020202120222023202320242025
Jährliches Wachstum (CAGR)
3 J.
5 J.
9 J.
Umsatz
+1,1 %
+131,3 %
+2,4 %
Betriebsergebnis
+0,8 %
+1,2 %
+3,9 %
Nettogewinn
+1,2 %
+0,9 %
+6,0 %
Gewinn je Aktie
+0,8 %
+1,5 %
+8,0 %
Freier Cashflow je Aktie
+0,4 %
-0,9 %
+8,6 %
Dividende je Aktie
+3,6 %
+8,9 %
+47,4 %
Aktien
+0,4 %
-0,7 %
-1,8 %
Sinkende Aktienzahlen sind Rückkäufe: Jede verbleibende Aktie besitzt mehr vom Unternehmen.
Verdient es mehr, als sein Kapital kostet?
Die Margen zeigen, wie viel von jedem Verkauf bleibt; die Rendite auf das investierte Kapital, wie viel das Geschäft mit dem Geld verdient, das es zum Betrieb braucht. Wachstum schafft nur dann Wert, wenn diese Rendite über den Kapitalkosten liegt.
Rendite auf das investierte KapitalKapitalkosten heute · 10,2 %
0 %200 %400 %600 %
2017
2018
2019Rendite auf das investierte Kapital 87,7 %
2020Rendite auf das investierte Kapital 294,9 %
2021Rendite auf das investierte Kapital 477,6 %
2022
2023
2023
2024
2025
2017201820192020202120222023202320242025
Ökonomischer Gewinn
Ökonomischer Gewinn
020 Mio.40 Mio.60 Mio.
2017
2018
2019Ökonomischer Gewinn 29,5 Mio.
2020Ökonomischer Gewinn 30,1 Mio.
2021Ökonomischer Gewinn 40,2 Mio.
2022
2023
2023
2024
2025
2017201820192020202120222023202320242025
(Kapitalrendite − Kapitalkosten) × investiertes Kapital: der Gewinn, der nach Bezahlung des eingesetzten Geldes bleibt. Die heutigen Kapitalkosten werden auf jedes Jahr angewandt, weil sich frühere nicht ehrlich rekonstruieren lassen.
Eigenkapitalrendite
—
Gesamtkapitalrendite
167,4 %
Kapitalumschlag
3,46×
Gemeinkosten (SG&A)
33,0 % des Umsatzes
Ist der Gewinn Cash, und wohin fließt das Cash?
Der Nettogewinn ist eine buchhalterische Meinung; der freie Cashflow ist das, was nach den Investitionen auf dem Konto blieb. Aktienbasierte Vergütung verlässt das Konto nicht – die Aktionäre zahlen sie über die Verwässerung –, deshalb wird sie ebenfalls abgezogen gezeigt.
Wohin 10 Jahre operativer Cashflow flossen, 2017–2025
377,2 Mio. vom Geschäft erwirtschaftet. Jedes Band ist sein Anteil an dieser Summe.
Ins Geschäft reinvestiert 1 %2,0 Mio.
Übernahmen 0 %0
Dividenden 55 %205,7 Mio.
Aktienrückkäufe 58 %220,5 Mio.
Mehr als erwirtschaftet: finanziert mit Cash oder neuen Schulden -14 %-51,0 Mio.
In denselben Jahren zahlte es 16,2 Mio. in Aktien. Die Aktienzahl sank um 15,1 %. 204,3 Mio. der Rückkäufe gingen über den Ausgleich dieser Verwässerung hinaus.
Je Aktie
Gewinn je AktieFreier Cashflow je AktieDividende je Aktie
$0$5$10$15
2017Gewinn je Aktie $5,66Freier Cashflow je Aktie $5,79Dividende je Aktie $0,41
2018Gewinn je Aktie $7,26Freier Cashflow je Aktie $8,25Dividende je Aktie $0,52
2019Gewinn je Aktie $7,84Freier Cashflow je Aktie $12,31Dividende je Aktie $0,84
2020Gewinn je Aktie $7,72Freier Cashflow je Aktie $11,18Dividende je Aktie $3,68
2021Gewinn je Aktie $10,48Freier Cashflow je Aktie $12,67Dividende je Aktie $8,70
2022Gewinn je Aktie $10,97Freier Cashflow je Aktie $12,15Dividende je Aktie $5,36
2023Gewinn je Aktie $11,04Freier Cashflow je Aktie $11,98Dividende je Aktie $11,99
2023
2024Gewinn je Aktie $10,89Freier Cashflow je Aktie $11,44Dividende je Aktie $10,60
2025Gewinn je Aktie $11,30Freier Cashflow je Aktie $12,13Dividende je Aktie $13,33
2017201820192020202120222023202320242025
Ausstehende Aktien
Verwässerte Aktien
3,4 Mio.3,6 Mio.3,8 Mio.4,0 Mio.4,2 Mio.4,4 Mio.
2017Verwässerte Aktien 4,3 Mio.
2018Verwässerte Aktien 4,1 Mio.
2019Verwässerte Aktien 4,1 Mio.
2020Verwässerte Aktien 3,9 Mio.
2021Verwässerte Aktien 3,8 Mio.
2022Verwässerte Aktien 3,6 Mio.
2023Verwässerte Aktien 3,6 Mio.
2023
2024Verwässerte Aktien 3,7 Mio.
2025Verwässerte Aktien 3,7 Mio.
2017201820192020202120222023202320242025
Verschuldung und Liquidität
Schulden sind an sich nicht schlecht; schlecht sind Schulden, die das Geschäft in einem schlechten Jahr nicht bedienen kann. Nettoverschuldung ist Schulden minus Cash, und unter null hält das Unternehmen mehr Cash, als es schuldet.
-148 Tage kassiert in 6 T., Lager 43 T., zahlt in 197 T.
Drei klassische Prüfungen der Abschlüsse
Jede stellt denselben Abschlüssen eine andere Frage – wird es besser, sieht es aus wie ein Unternehmen auf dem Weg in die Krise, ähneln die Zahlen manipulierten? Keine ist ein Urteil; jede zeigt, was sie bewegt.
Piotroski-F-Score
Wird das Geschäft besser? Neun Ja-oder-Nein-Tests, dieses Jahr gegen das letzte.
6von 8 Tests bestanden
✓ProfitabelGesamtkapitalrendite über nullbestanden
✓Cashflow aus dem GeschäftOperativer Cashflow über nullbestanden
✓Profitabilität verbessertGesamtkapitalrendite höher als im Vorjahrbestanden
✓Gewinn durch Cash gedecktOperativer Cashflow über dem Nettogewinn (geringe Periodenabgrenzungen)bestanden
–Weniger langfristige SchuldenLangfristige Schulden im Verhältnis zur Bilanzsumme gesunken – nicht berichtetkeine Daten
✕LiquiderLiquiditätsgrad höher als im Vorjahrnicht bestanden
✕Keine neuen AktienDie Aktienzahl ist nicht gestiegennicht bestanden
✓Bessere BruttomargeBruttomarge höher als im Vorjahrbestanden
✓Mehr Umsatz pro VermögenswertKapitalumschlag höher als im Vorjahrbestanden
Wo es täuscht: Er misst Veränderung, nicht Niveau. Ein exzellentes Geschäft, das ein Jahr stillstand, schneidet schlecht ab; ein schwaches, das sich von einer Katastrophe erholt, gut.
Altman-Z''-Score
Ähnelt die Bilanz denen von Unternehmen, die pleitegingen?
Wo es täuscht: Aktienrückkäufe. Ein Unternehmen, das so viel Geld zurückgibt, dass sein Eigenkapital klein oder negativ wird, drückt die letzten beiden Quotienten, ohne auch nur in der Nähe einer Pleite zu sein. Banken und Versicherer passen überhaupt nicht ins Modell.
Beneish-M-Score
Ähneln die Abschlüsse denen von Unternehmen, die ihre Gewinne manipuliert haben?
-3,07unter der Linie von -1,78
-1,78
Forderungen vs. Umsatz 1,05+0,96
Sinkende Bruttomarge 0,99+0,52
Weiche Vermögenswerte 1,03+0,41
Umsatzwachstum 1,06+0,94
Langsamere Abschreibung 0,95+0,11
Gemeinkosten vs. Umsatz 1,07-0,18
Gewinn ohne Cash -0,13-0,61
Steigende Verschuldung 1,20-0,39
Wo es täuscht: schnelles Wachstum und Übernahmen. Das Umsatzwachstum hat ein hohes Gewicht, daher schneidet ein Unternehmen, das 50 % pro Jahr wächst, wie ein Verdächtiger ab, ohne etwas getan zu haben. Es ist ein Filter aus einer Studie von 1999, keine Anschuldigung.
Wo sich die Abschlüsse widersprechen
Abgleiche zwischen Gewinn- und Verlustrechnung, Bilanz und Kapitalflussrechnung des letzten Jahres, jeder mit der harmlosen und der bedenklichen Lesart.
Die Investitionen (0 Mio.) liegen deutlich unter den Abschreibungen (1 Mio.).
Harmlos
Ausgereifte Anlagen oder ein Geschäft, das weniger kapitalintensiv geworden ist.
Bedenklich
Unterinvestition: Der heutige Gewinn wird durch den Verzehr der Kapazität von morgen gestützt.
Was ist es wert, unter welchen Annahmen?
Ein Unternehmen ist so viel wert wie das Cash, das es erwirtschaften wird, auf heute abgezinst. Dieses Modell projiziert den Umsatz mit einem über die Jahre abklingenden Wachstum, wendet eine Free-Cashflow-Marge an und zinst das Ergebnis mit den Kapitalkosten ab. Jede Annahme sagt, woher sie kommt, und alle lassen sich ändern.
Wert je Aktie, mit diesen Annahmen$366,41abgezinst mit 10,2 % pro Jahr · 56 % davon aus der Zeit nach Jahr 10
Gib links einen Kurs ein, um die umgekehrten Fragen zu stellen: welches Wachstum, welche Marge oder welchen Diskontsatz dieser Kurs impliziert.
Was der Wert in den üblichen Multiplikatoren bedeutet
Beim Wert dieses Modells
Kurs ÷ Gewinn
32,4×
Unternehmenswert ÷ EBITDA
24,4×
Unternehmenswert ÷ Umsatz
15,7×
Free-Cashflow-Rendite
3,1 %
Von den Cashflows zum Wert je Aktie
10 Jahre Cashflow, heute599,0 Mio.
Alles danach, heute751,4 Mio.
Das ganze Geschäft1,4 Mrd.
Minus Nettoverschuldung-0
Was den Aktionären gehört1,4 Mrd.
Verteilt auf 3,7 Mio. Aktien: <strong>$366,41</strong> je Aktie.
Die Projektion neben ihrer Historie
Der ausgewiesene freie Cashflow nach aktienbasierter Vergütung, dann der des Modells. Eine Projektion, die der Vergangenheit überhaupt nicht ähnelt, braucht einen Grund.
AusgewiesenProjiziert
050 Mio.100 Mio.150 Mio.200 Mio.
2017Ausgewiesen 23,2 Mio.
2018Ausgewiesen 32,3 Mio.
2019Ausgewiesen 48,8 Mio.
2020Ausgewiesen 41,9 Mio.
2021Ausgewiesen 46,8 Mio.
2022Ausgewiesen 42,0 Mio.
2023Ausgewiesen 41,7 Mio.
2023
2024Ausgewiesen 40,0 Mio.
2025Ausgewiesen 42,4 Mio.
2026Projiziert 52,9 Mio.
2027Projiziert 64,8 Mio.
2028Projiziert 77,7 Mio.
2029Projiziert 91,3 Mio.
2030Projiziert 105,0 Mio.
2031Projiziert 118,2 Mio.
2032Projiziert 130,0 Mio.
2033Projiziert 139,7 Mio.
2034Projiziert 146,7 Mio.
2035Projiziert 150,4 Mio.
2017201920212023202420262028203020322034
Jahr für Jahr
2026
2027
2028
2029
2030
2031
2032
2033
2034
2035
Umsatz
107,6 Mio.
131,8 Mio.
158,1 Mio.
185,8 Mio.
213,7 Mio.
240,4 Mio.
264,4 Mio.
284,2 Mio.
298,5 Mio.
305,9 Mio.
Wachstum
25,0 %
22,5 %
20,0 %
17,5 %
15,0 %
12,5 %
10,0 %
7,5 %
5,0 %
2,5 %
Cash-Marge
49,2 %
49,2 %
49,2 %
49,2 %
49,2 %
49,2 %
49,2 %
49,2 %
49,2 %
49,2 %
Freier Cashflow
52,9 Mio.
64,8 Mio.
77,7 Mio.
91,3 Mio.
105,0 Mio.
118,2 Mio.
130,0 Mio.
139,7 Mio.
146,7 Mio.
150,4 Mio.
Heute wert
48,0 Mio.
53,3 Mio.
58,0 Mio.
61,8 Mio.
64,5 Mio.
65,8 Mio.
65,7 Mio.
64,1 Mio.
61,0 Mio.
56,7 Mio.
Wenn sich die unsichersten Eingaben bewegen
Der Wert je Aktie, wenn sich zwei Eingaben gleichzeitig ändern. Dass benachbarte Zellen stark abweichen, ist die Schlussfolgerung: Der Wert hängt an Zahlen, die niemand genau kennt.
Diskontsatz und dauerhaftes Wachstum
Diskont ↓ · dauerhaft →
1,5 %
2,0 %
2,5 %
3,0 %
3,5 %
9,2 %
379
402
428
457
492
9,7 %
354
373
395
420
449
10,2 %
331
347
366
388
413
10,7 %
310
325
341
360
381
11,2 %
292
305
319
336
354
Wachstum im ersten Jahr und Endmarge
Marge ↓ · Wachstum →
21,0 %
23,0 %
25,0 %
27,0 %
29,0 %
39,3 %
265
285
307
331
356
44,2 %
290
313
337
363
391
49,2 %
315
340
366
395
425
54,1 %
340
367
396
427
460
59,0 %
365
394
426
459
495
Alle Eingaben bewegen sich gleichzeitig
5.000 Bewertungen, jede mit Wachstum, Endmarge, Diskontsatz und dauerhaftem Wachstum zufällig um die Werte links gezogen (Streuungen von 3,0 %, 7,4 %, 1,0 % und 0,5 %). Keine Wahrscheinlichkeit – auch die Streuungen sind Annahmen –, sondern ein ehrliches Bild davon, wie breit die Antwort ist.
10. Perzentil$277,29
Median$366,92
90. Perzentil$495,93
$400,00$600,00
Die Hälfte der Simulationen liegt zwischen <b>$315,45</b> und <b>$427,43</b>; jede zehnte unter $277,29, jede zehnte über $495,93.
Ergibt die lange Frist Sinn?
10,1×Der Endwert bewertet das Geschäft im Jahr 10 mit dem 10,1-Fachen des EBITDA dieses Jahres.
219 %Um dauerhaft um 2,5 % zu wachsen und dabei 1 % seines Betriebsergebnisses nach Steuern zu reinvestieren, muss das Geschäft 219 % auf das neue Kapital verdienen.
56 %des Wertes stammen aus der Zeit nach Jahr 10. Je mehr, desto stärker hängt die Antwort von dem Teil ab, den niemand sehen kann.
Was Kreditgeber verlangen, nach der Steuerersparnis auf Zinsen: 6,74 % × (1 − 21,6 %) = <strong>5,28 %</strong>.
Gewichtet danach, wie viel das Unternehmen von beidem nutzt (Buchwert (kein Kurs angegeben)): <strong>10,24 %</strong>, der Satz, mit dem jeder künftige Cashflow abgezinst wird.
Was es zuletzt eingereicht hat
Die letzten zwölf Monate bei der SEC, das Wichtigste zuerst: Jahres- und Quartalsberichte, Ereignisse, Großaktionäre und Insider.
Was die eigenen Verwaltungsräte und Führungskräfte getan haben
Jedes Formular 4 der letzten zwölf Monate, Zeile für Zeile gelesen: 6 Meldungen von 6 Personen. Käufe und Verkäufe am Markt werden getrennt von Vergütungen, Optionsausübungen und für Steuern einbehaltenen Aktien gezählt.
Am Markt gekauft—keine im Zeitraum
Am Markt verkauft—keine im Zeitraum
Mit vorab festgelegtem Plan—der Verkäufe folgten einem Monate zuvor festgelegten 10b5-1-Plan
Weitere Zeilen20 Vergütungen · 2 Optionsausübungen · 0 Steuereinbehalte
Ein Formular 4 sagt, was passiert ist, wann, wie viele Aktien und zu welchem Preis. Es sagt nicht, warum: Ein Verkauf kann Diversifikation sein, eine Steuerrechnung oder ein Monate zuvor festgelegter Plan, und eine Vergütung ist Gehalt, kein Kauf. Nichts hiervon ist ein Grund, etwas zu kaufen oder zu verkaufen.
Ähnliche Unternehmen
Zuerst dieselbe SEC-Branche (Einzelhandel: sonstiger), dann der Rest von Zyklischer Konsum.
Abschlüsse aus den eigenen SEC-Einreichungen des Unternehmens; Positionen, die manche Unternehmen nicht berichten, erscheinen als Strich statt geschätzt. Der risikofreie Zins ist die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen. Ein DCF macht Annahmen sichtbar und ist keine Prognose: Er sagt, was das Unternehmen wert wäre, wenn die Annahmen zuträfen. Die Scores sind Filter, die zeigen, wo man hinschauen sollte, keine Urteile. Nichts hier ist eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf.
