PGR · Finanzen(fire, marine & casualty insurance) · 10 Jahre bei der SEC eingereichte Jahresabschlüsse · letztes Geschäftsjahr endete am 31.12.2025
Progressive Corp wies im Geschäftsjahr 2025 einen Umsatz von 87,7 Mrd. $ aus, nach einem Wachstum von 15,8 % pro Jahr in den 9 Jahren davor. Seine operative Marge stieg von 6,9 % im Jahr 2016 auf 16,5 %, und im letzten Jahr erzielte es 38,0 % auf sein investiertes Kapital. Von den 83,9 Mrd. $, die das Geschäft in 10 Jahren erwirtschaftete, flossen 14,9 % in Dividenden. Bei den Bilanzprüfungen gilt: es besteht 4 von 7 Piotroski-Tests; keiner der sechs Abgleiche zwischen seinen Abschlüssen schlägt an.
Umsatz, Geschäftsjahr 202587,7 Mrd.+15,8 % pro Jahr über 9 Jahre
Operative Marge16,5 %Bruttomarge —
Rendite auf das investierte Kapital38,0 %23,5 % im Schnitt über 5 Jahre
Freier Cashflow nach aktienbasierter Vergütung17,1 Mrd.19,5 % des Umsatzes
Nettoverschuldung ÷ EBITDANettoliquidität138,0 Mio. mehr Cash als Schulden
Piotroski-F-Score4/7bestandene Verbesserungstests
Wächst es?
Der Umsatz und das Betriebsergebnis, das daraus wird. Wachstum, das nicht beim Betriebsergebnis ankommt, ist mit Marge erkauftes Wachstum.
UmsatzBetriebsergebnis
025,0 Mrd.50,0 Mrd.75,0 Mrd.100,0 Mrd.
2016Umsatz 23,4 Mrd.Betriebsergebnis 1,6 Mrd.
2017Umsatz 26,8 Mrd.Betriebsergebnis 2,3 Mrd.
2018Umsatz 32,0 Mrd.Betriebsergebnis 3,3 Mrd.
2019Umsatz 39,0 Mrd.Betriebsergebnis 5,3 Mrd.
2020Umsatz 42,7 Mrd.Betriebsergebnis 7,4 Mrd.
2021Umsatz 47,7 Mrd.Betriebsergebnis 4,4 Mrd.
2022Umsatz 49,6 Mrd.Betriebsergebnis 1,2 Mrd.
2023Umsatz 62,1 Mrd.Betriebsergebnis 5,2 Mrd.
2024Umsatz 75,4 Mrd.Betriebsergebnis 11,0 Mrd.
2025Umsatz 87,7 Mrd.Betriebsergebnis 14,5 Mrd.
2016201720182019202020212022202320242025
Jährliches Wachstum (CAGR)
3 J.
5 J.
9 J.
Umsatz
+20,9 %
+15,5 %
+15,8 %
Betriebsergebnis
+131,7 %
+14,4 %
+27,6 %
Nettogewinn
+150,2 %
+14,7 %
+30,5 %
Gewinn je Aktie
+150,1 %
+14,6 %
+30,4 %
Freier Cashflow je Aktie
+37,8 %
+20,8 %
+23,7 %
Dividende je Aktie
+130,5 %
+13,1 %
+20,9 %
Aktien
+0,1 %
+0,0 %
+0,1 %
Sinkende Aktienzahlen sind Rückkäufe: Jede verbleibende Aktie besitzt mehr vom Unternehmen.
Verdient es mehr, als sein Kapital kostet?
Die Margen zeigen, wie viel von jedem Verkauf bleibt; die Rendite auf das investierte Kapital, wie viel das Geschäft mit dem Geld verdient, das es zum Betrieb braucht. Wachstum schafft nur dann Wert, wenn diese Rendite über den Kapitalkosten liegt.
Rendite auf das investierte KapitalKapitalkosten heute · 10,2 %
0,0 %10,0 %20,0 %30,0 %40,0 %
2016
2017
2018
2019
2020Rendite auf das investierte Kapital 33,5 %
2021Rendite auf das investierte Kapital 19,3 %
2022Rendite auf das investierte Kapital 5,7 %
2023Rendite auf das investierte Kapital 20,3 %
2024Rendite auf das investierte Kapital 34,0 %
2025Rendite auf das investierte Kapital 38,0 %
2016201720182019202020212022202320242025
Ökonomischer Gewinn
Ökonomischer Gewinn
-2,5 Mrd.02,5 Mrd.5,0 Mrd.7,5 Mrd.10,0 Mrd.
2016
2017
2018
2019
2020Ökonomischer Gewinn 4,1 Mrd.
2021Ökonomischer Gewinn 1,7 Mrd.
2022Ökonomischer Gewinn -704,6 Mio.
2023Ökonomischer Gewinn 2,1 Mrd.
2024Ökonomischer Gewinn 6,1 Mrd.
2025Ökonomischer Gewinn 8,4 Mrd.
2016201720182019202020212022202320242025
(Kapitalrendite − Kapitalkosten) × investiertes Kapital: der Gewinn, der nach Bezahlung des eingesetzten Geldes bleibt. Die heutigen Kapitalkosten werden auf jedes Jahr angewandt, weil sich frühere nicht ehrlich rekonstruieren lassen.
Eigenkapitalrendite
37,3 %
Gesamtkapitalrendite
9,2 %
Kapitalumschlag
0,71×
Ist der Gewinn Cash, und wohin fließt das Cash?
Der Nettogewinn ist eine buchhalterische Meinung; der freie Cashflow ist das, was nach den Investitionen auf dem Konto blieb. Aktienbasierte Vergütung verlässt das Konto nicht – die Aktionäre zahlen sie über die Verwässerung –, deshalb wird sie ebenfalls abgezogen gezeigt.
Wohin 10 Jahre operativer Cashflow flossen, 2016–2025
83,9 Mrd. vom Geschäft erwirtschaftet. Jedes Band ist sein Anteil an dieser Summe.
Ins Geschäft reinvestiert 3 %2,6 Mrd.
Übernahmen 0 %331,3 Mio.
Dividenden 15 %12,5 Mrd.
Aktienrückkäufe 0 %192,5 Mio.
Behalten oder zur Schuldentilgung verwendet 81 %68,2 Mrd.
In denselben Jahren zahlte es 375,0 Mio. in Aktien. Die Aktienzahl stieg um 0,5 %. Die Rückkäufe deckten nicht einmal ab, was in Aktien ausgegeben wurde.
Je Aktie
Gewinn je AktieFreier Cashflow je AktieDividende je Aktie
$0,00$10,00$20,00$30,00
2016Gewinn je Aktie $1,76Freier Cashflow je Aktie $4,30Dividende je Aktie $0,89
2017Gewinn je Aktie $2,72Freier Cashflow je Aktie $6,15Dividende je Aktie $0,68
2018Gewinn je Aktie $4,46Freier Cashflow je Aktie $10,26Dividende je Aktie $1,12
2019Gewinn je Aktie $6,76Freier Cashflow je Aktie $10,04Dividende je Aktie $2,80
2020Gewinn je Aktie $9,71Freier Cashflow je Aktie $11,37Dividende je Aktie $2,64
2021Gewinn je Aktie $5,71Freier Cashflow je Aktie $12,81Dividende je Aktie $6,38
2022Gewinn je Aktie $1,23Freier Cashflow je Aktie $11,17Dividende je Aktie $0,40
2023Gewinn je Aktie $6,64Freier Cashflow je Aktie $17,69Dividende je Aktie $0,40
2024Gewinn je Aktie $14,43Freier Cashflow je Aktie $25,24Dividende je Aktie $1,15
2025Gewinn je Aktie $19,23Freier Cashflow je Aktie $29,25Dividende je Aktie $4,88
Schulden sind an sich nicht schlecht; schlecht sind Schulden, die das Geschäft in einem schlechten Jahr nicht bedienen kann. Nettoverschuldung ist Schulden minus Cash, und unter null hält das Unternehmen mehr Cash, als es schuldet.
Jede stellt denselben Abschlüssen eine andere Frage – wird es besser, sieht es aus wie ein Unternehmen auf dem Weg in die Krise, ähneln die Zahlen manipulierten? Keine ist ein Urteil; jede zeigt, was sie bewegt.
Piotroski-F-Score
Wird das Geschäft besser? Neun Ja-oder-Nein-Tests, dieses Jahr gegen das letzte.
4von 7 Tests bestanden
✓ProfitabelGesamtkapitalrendite über nullbestanden
✓Cashflow aus dem GeschäftOperativer Cashflow über nullbestanden
✓Profitabilität verbessertGesamtkapitalrendite höher als im Vorjahrbestanden
✓Gewinn durch Cash gedecktOperativer Cashflow über dem Nettogewinn (geringe Periodenabgrenzungen)bestanden
✕Weniger langfristige SchuldenLangfristige Schulden im Verhältnis zur Bilanzsumme gesunkennicht bestanden
–LiquiderLiquiditätsgrad höher als im Vorjahr – nicht berichtetkeine Daten
✕Keine neuen AktienDie Aktienzahl ist nicht gestiegennicht bestanden
–Bessere BruttomargeBruttomarge höher als im Vorjahr – nicht berichtetkeine Daten
✕Mehr Umsatz pro VermögenswertKapitalumschlag höher als im Vorjahrnicht bestanden
Wo es täuscht: Er misst Veränderung, nicht Niveau. Ein exzellentes Geschäft, das ein Jahr stillstand, schneidet schlecht ab; ein schwaches, das sich von einer Katastrophe erholt, gut.
Altman-Z''-Score
Ähnelt die Bilanz denen von Unternehmen, die pleitegingen?
In den Abschlüssen fehlt eine benötigte Position (Gewinnrücklagen, Umlaufvermögen oder Verbindlichkeiten).
Beneish-M-Score
Ähneln die Abschlüsse denen von Unternehmen, die ihre Gewinne manipuliert haben?
In den Abschlüssen fehlen zu viele der benötigten Positionen.
Wo sich die Abschlüsse widersprechen
Abgleiche zwischen Gewinn- und Verlustrechnung, Bilanz und Kapitalflussrechnung des letzten Jahres, jeder mit der harmlosen und der bedenklichen Lesart.
Keiner der sechs Abgleiche schlägt im letzten Jahr an: Forderungen und Vorräte bewegen sich mit dem Umsatz, der Gewinn wird zu Cash, die Investitionen halten mit den Abschreibungen Schritt, der Steuersatz ist normal und die Verschuldung moderat.
Was ist es wert, unter welchen Annahmen?
Ein Unternehmen ist so viel wert wie das Cash, das es erwirtschaften wird, auf heute abgezinst. Dieses Modell projiziert den Umsatz mit einem über die Jahre abklingenden Wachstum, wendet eine Free-Cashflow-Marge an und zinst das Ergebnis mit den Kapitalkosten ab. Jede Annahme sagt, woher sie kommt, und alle lassen sich ändern.
Wert je Aktie, mit diesen Annahmen$355,64abgezinst mit 10,2 % pro Jahr · 53 % davon aus der Zeit nach Jahr 10
Gib links einen Kurs ein, um die umgekehrten Fragen zu stellen: welches Wachstum, welche Marge oder welchen Diskontsatz dieser Kurs impliziert.
Was der Wert in den üblichen Multiplikatoren bedeutet
Beim Wert dieses Modells
Kurs ÷ Gewinn
18,5×
Unternehmenswert ÷ EBITDA
14,1×
Unternehmenswert ÷ Umsatz
2,4×
Free-Cashflow-Rendite
8,2 %
Von den Cashflows zum Wert je Aktie
10 Jahre Cashflow, heute98,0 Mrd.
Alles danach, heute111,0 Mrd.
Das ganze Geschäft209,0 Mrd.
Plus Nettoliquidität138,0 Mio.
Was den Aktionären gehört209,2 Mrd.
Verteilt auf 588,1 Mio. Aktien: <strong>$355,64</strong> je Aktie.
Die Projektion neben ihrer Historie
Der ausgewiesene freie Cashflow nach aktienbasierter Vergütung, dann der des Modells. Eine Projektion, die der Vergangenheit überhaupt nicht ähnelt, braucht einen Grund.
AusgewiesenProjiziert
010,0 Mrd.20,0 Mrd.30,0 Mrd.
2016
2017
2018
2019
2020
2021
2022
2023Ausgewiesen 10,3 Mrd.
2024Ausgewiesen 14,7 Mrd.
2025Ausgewiesen 17,1 Mrd.
2026Projiziert 10,8 Mrd.
2027Projiziert 12,3 Mrd.
2028Projiziert 13,8 Mrd.
2029Projiziert 15,4 Mrd.
2030Projiziert 16,9 Mrd.
2031Projiziert 18,3 Mrd.
2032Projiziert 19,5 Mrd.
2033Projiziert 20,6 Mrd.
2034Projiziert 21,4 Mrd.
2035Projiziert 21,9 Mrd.
2016201820202022202420262028203020322034
Jahr für Jahr
2026
2027
2028
2029
2030
2031
2032
2033
2034
2035
Umsatz
101,3 Mrd.
115,5 Mrd.
130,1 Mrd.
144,6 Mrd.
158,6 Mrd.
171,8 Mrd.
183,5 Mrd.
193,4 Mrd.
201,0 Mrd.
206,0 Mrd.
Wachstum
15,5 %
14,1 %
12,6 %
11,2 %
9,7 %
8,3 %
6,8 %
5,4 %
3,9 %
2,5 %
Cash-Marge
10,6 %
10,6 %
10,6 %
10,6 %
10,6 %
10,6 %
10,6 %
10,6 %
10,6 %
10,6 %
Freier Cashflow
10,8 Mrd.
12,3 Mrd.
13,8 Mrd.
15,4 Mrd.
16,9 Mrd.
18,3 Mrd.
19,5 Mrd.
20,6 Mrd.
21,4 Mrd.
21,9 Mrd.
Heute wert
9,8 Mrd.
10,1 Mrd.
10,4 Mrd.
10,4 Mrd.
10,4 Mrd.
10,2 Mrd.
9,9 Mrd.
9,5 Mrd.
8,9 Mrd.
8,3 Mrd.
Wenn sich die unsichersten Eingaben bewegen
Der Wert je Aktie, wenn sich zwei Eingaben gleichzeitig ändern. Dass benachbarte Zellen stark abweichen, ist die Schlussfolgerung: Der Wert hängt an Zahlen, die niemand genau kennt.
Diskontsatz und dauerhaftes Wachstum
Diskont ↓ · dauerhaft →
1,5 %
2,0 %
2,5 %
3,0 %
3,5 %
9,2 %
368
389
413
441
474
9,7 %
343
362
382
406
434
10,2 %
322
338
356
376
399
10,7 %
303
317
332
350
370
11,2 %
286
298
312
327
344
Wachstum im ersten Jahr und Endmarge
Marge ↓ · Wachstum →
11,5 %
13,5 %
15,5 %
17,5 %
19,5 %
8,5 %
257
278
300
324
349
9,6 %
281
303
328
354
382
10,6 %
304
329
356
384
415
11,7 %
327
354
383
415
448
12,8 %
351
380
411
445
481
Alle Eingaben bewegen sich gleichzeitig
5.000 Bewertungen, jede mit Wachstum, Endmarge, Diskontsatz und dauerhaftem Wachstum zufällig um die Werte links gezogen (Streuungen von 3,0 %, 2,0 %, 1,0 % und 0,5 %). Keine Wahrscheinlichkeit – auch die Streuungen sind Annahmen –, sondern ein ehrliches Bild davon, wie breit die Antwort ist.
10. Perzentil$263,20
Median$356,86
90. Perzentil$487,61
$400,00$600,00
Die Hälfte der Simulationen liegt zwischen <b>$302,87</b> und <b>$418,18</b>; jede zehnte unter $263,20, jede zehnte über $487,61.
Ergibt die lange Frist Sinn?
8,4×Der Endwert bewertet das Geschäft im Jahr 10 mit dem 8,4-Fachen des EBITDA dieses Jahres.
13 %Um dauerhaft um 2,5 % zu wachsen und dabei 19 % seines Betriebsergebnisses nach Steuern zu reinvestieren, muss das Geschäft 13 % auf das neue Kapital verdienen – in den letzten fünf Jahren hat es im Schnitt 23 % verdient.
53 %des Wertes stammen aus der Zeit nach Jahr 10. Je mehr, desto stärker hängt die Antwort von dem Teil ab, den niemand sehen kann.
Was Kreditgeber verlangen, nach der Steuerersparnis auf Zinsen: 6,68 % × (1 − 20,5 %) = <strong>5,31 %</strong>.
Gewichtet danach, wie viel das Unternehmen von beidem nutzt (Buchwert (kein Kurs angegeben)): <strong>10,18 %</strong>, der Satz, mit dem jeder künftige Cashflow abgezinst wird.
Was es zuletzt eingereicht hat
Die letzten zwölf Monate bei der SEC, das Wichtigste zuerst: Jahres- und Quartalsberichte, Ereignisse, Großaktionäre und Insider.
Abschlüsse aus den eigenen SEC-Einreichungen des Unternehmens; Positionen, die manche Unternehmen nicht berichten, erscheinen als Strich statt geschätzt. Der risikofreie Zins ist die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen. Ein DCF macht Annahmen sichtbar und ist keine Prognose: Er sagt, was das Unternehmen wert wäre, wenn die Annahmen zuträfen. Die Scores sind Filter, die zeigen, wo man hinschauen sollte, keine Urteile. Nichts hier ist eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf.
