BX · Finanzen(investment advice) · 10 Jahre bei der SEC eingereichte Jahresabschlüsse · letztes Geschäftsjahr endete am 31.12.2025
Blackstone Inc. wies im Geschäftsjahr 2025 einen Umsatz von 14,5 Mrd. $ aus, nach einem Wachstum von 12,2 % pro Jahr in den 9 Jahren davor. Seine operative Marge stieg von 49,2 % im Jahr 2016 auf 53,1 %, und im letzten Jahr erzielte es 30,5 % auf sein investiertes Kapital. Von den 24,8 Mrd. $, die das Geschäft in 10 Jahren erwirtschaftete, flossen 147,4 % in Dividenden; die Aktienzahl sank um 67,4 %. Bei den Bilanzprüfungen gilt: es besteht 4 von 7 Piotroski-Tests; keiner der sechs Abgleiche zwischen seinen Abschlüssen schlägt an.
Umsatz, Geschäftsjahr 202514,5 Mrd.+12,2 % pro Jahr über 9 Jahre
Operative Marge53,1 %Bruttomarge —
Rendite auf das investierte Kapital30,5 %32,8 % im Schnitt über 5 Jahre
Freier Cashflow nach aktienbasierter Vergütung3,1 Mrd.21,5 % des Umsatzes
Die Aktienzahlen sind in heutigen Aktien angegeben. Nach einem Split rechnen die SEC-Einreichungen nur die jüngsten Jahre um, daher wurden diese Sprünge als Splits gelesen und die älteren Jahre angepasst – sonst würden die Werte je Aktie verschiedene Einheiten vergleichen:
2:1 vor dem Geschäftsjahr 2018.
Wächst es?
Der Umsatz und das Betriebsergebnis, das daraus wird. Wachstum, das nicht beim Betriebsergebnis ankommt, ist mit Marge erkauftes Wachstum.
UmsatzBetriebsergebnis
010,0 Mrd.20,0 Mrd.30,0 Mrd.
2016Umsatz 5,1 Mrd.Betriebsergebnis 2,5 Mrd.
2017Umsatz 7,1 Mrd.Betriebsergebnis 4,3 Mrd.
2018Umsatz 6,8 Mrd.Betriebsergebnis 3,7 Mrd.
2019Umsatz 7,3 Mrd.Betriebsergebnis 4,0 Mrd.
2020Umsatz 6,1 Mrd.Betriebsergebnis 2,8 Mrd.
2021Umsatz 22,6 Mrd.Betriebsergebnis 13,8 Mrd.
2022Umsatz 8,5 Mrd.Betriebsergebnis 3,8 Mrd.
2023Umsatz 8,0 Mrd.Betriebsergebnis 3,4 Mrd.
2024Umsatz 13,2 Mrd.Betriebsergebnis 6,9 Mrd.
2025Umsatz 14,5 Mrd.Betriebsergebnis 7,7 Mrd.
2016201720182019202020212022202320242025
Jährliches Wachstum (CAGR)
3 J.
5 J.
9 J.
Umsatz
+19,3 %
+18,8 %
+12,2 %
Betriebsergebnis
+26,7 %
+22,5 %
+13,1 %
Nettogewinn
+20,0 %
+23,6 %
+12,6 %
Gewinn je Aktie
+17,9 %
+20,9 %
+27,5 %
Freier Cashflow je Aktie
-10,9 %
+17,4 %
—
Dividende je Aktie
-4,3 %
+17,6 %
—
Aktien
+1,7 %
+2,3 %
-11,7 %
Sinkende Aktienzahlen sind Rückkäufe: Jede verbleibende Aktie besitzt mehr vom Unternehmen.
Verdient es mehr, als sein Kapital kostet?
Die Margen zeigen, wie viel von jedem Verkauf bleibt; die Rendite auf das investierte Kapital, wie viel das Geschäft mit dem Geld verdient, das es zum Betrieb braucht. Wachstum schafft nur dann Wert, wenn diese Rendite über den Kapitalkosten liegt.
Rendite auf das investierte KapitalKapitalkosten heute · 6,7 %
0,0 %20,0 %40,0 %60,0 %80,0 %
2016
2017
2018Rendite auf das investierte Kapital 20,4 %
2019Rendite auf das investierte Kapital 21,4 %
2020Rendite auf das investierte Kapital 19,4 %
2021Rendite auf das investierte Kapital 72,7 %
2022Rendite auf das investierte Kapital 16,2 %
2023Rendite auf das investierte Kapital 15,2 %
2024Rendite auf das investierte Kapital 29,5 %
2025Rendite auf das investierte Kapital 30,5 %
2016201720182019202020212022202320242025
Ökonomischer Gewinn
Ökonomischer Gewinn
05,0 Mrd.10,0 Mrd.15,0 Mrd.
2016
2017
2018Ökonomischer Gewinn 2,3 Mrd.
2019Ökonomischer Gewinn 2,7 Mrd.
2020Ökonomischer Gewinn 1,6 Mrd.
2021Ökonomischer Gewinn 11,4 Mrd.
2022Ökonomischer Gewinn 1,9 Mrd.
2023Ökonomischer Gewinn 1,6 Mrd.
2024Ökonomischer Gewinn 4,5 Mrd.
2025Ökonomischer Gewinn 5,0 Mrd.
2016201720182019202020212022202320242025
(Kapitalrendite − Kapitalkosten) × investiertes Kapital: der Gewinn, der nach Bezahlung des eingesetzten Geldes bleibt. Die heutigen Kapitalkosten werden auf jedes Jahr angewandt, weil sich frühere nicht ehrlich rekonstruieren lassen.
Eigenkapitalrendite
34,8 %
Gesamtkapitalrendite
6,3 %
Kapitalumschlag
0,30×
Gemeinkosten (SG&A)
10,6 % des Umsatzes
Ist der Gewinn Cash, und wohin fließt das Cash?
Der Nettogewinn ist eine buchhalterische Meinung; der freie Cashflow ist das, was nach den Investitionen auf dem Konto blieb. Aktienbasierte Vergütung verlässt das Konto nicht – die Aktionäre zahlen sie über die Verwässerung –, deshalb wird sie ebenfalls abgezogen gezeigt.
Wohin 10 Jahre operativer Cashflow flossen, 2016–2025
24,8 Mrd. vom Geschäft erwirtschaftet. Jedes Band ist sein Anteil an dieser Summe.
Ins Geschäft reinvestiert 4 %937,6 Mio.
Übernahmen 1 %327,7 Mio.
Dividenden 147 %36,5 Mrd.
Aktienrückkäufe 0 %0
Mehr als erwirtschaftet: finanziert mit Cash oder neuen Schulden -53 %-13,0 Mrd.
In denselben Jahren zahlte es 7,0 Mrd. in Aktien. Die Aktienzahl sank um 67,4 %.
Je Aktie
Gewinn je AktieFreier Cashflow je AktieDividende je Aktie
$-5,00$0,00$5,00$10,00
2016Gewinn je Aktie $0,43Freier Cashflow je Aktie $-0,05
2017Gewinn je Aktie $1,10Freier Cashflow je Aktie $-1,24Dividende je Aktie $2,13
2018Gewinn je Aktie $1,28Freier Cashflow je Aktie $0,02Dividende je Aktie $2,52
2019Gewinn je Aktie $3,03Freier Cashflow je Aktie $2,81Dividende je Aktie $3,54
2020Gewinn je Aktie $1,50Freier Cashflow je Aktie $2,62Dividende je Aktie $3,42
2021Gewinn je Aktie $8,13Freier Cashflow je Aktie $5,45Dividende je Aktie $6,39
2022Gewinn je Aktie $2,36Freier Cashflow je Aktie $8,23Dividende je Aktie $8,80
2023Gewinn je Aktie $1,84Freier Cashflow je Aktie $5,07Dividende je Aktie $5,65
2024Gewinn je Aktie $3,62Freier Cashflow je Aktie $4,46Dividende je Aktie $5,77
2025Gewinn je Aktie $3,87Freier Cashflow je Aktie $5,83Dividende je Aktie $7,71
2016201720182019202020212022202320242025
Ausstehende Aktien
Verwässerte Aktien
500,0 Mio.1,0 Mrd.1,5 Mrd.2,0 Mrd.2,5 Mrd.
2016Verwässerte Aktien 2,4 Mrd.
2017Verwässerte Aktien 1,3 Mrd.
2018Verwässerte Aktien 1,2 Mrd.
2019Verwässerte Aktien 676,2 Mio.
2020Verwässerte Aktien 697,3 Mio.
2021Verwässerte Aktien 720,1 Mio.
2022Verwässerte Aktien 740,9 Mio.
2023Verwässerte Aktien 755,4 Mio.
2024Verwässerte Aktien 766,6 Mio.
2025Verwässerte Aktien 780,2 Mio.
2016201720182019202020212022202320242025
Wie solide ist die Bilanz?
Schulden sind an sich nicht schlecht; schlecht sind Schulden, die das Geschäft in einem schlechten Jahr nicht bedienen kann. Nettoverschuldung ist Schulden minus Cash, und unter null hält das Unternehmen mehr Cash, als es schuldet.
Nettoverschuldung
05,0 Mrd.10,0 Mrd.15,0 Mrd.
2016Nettoverschuldung 7,1 Mrd.
2017Nettoverschuldung 13,2 Mrd.
2018Nettoverschuldung 8,2 Mrd.
2019Nettoverschuldung 9,4 Mrd.
2020Nettoverschuldung 3,7 Mrd.
2021Nettoverschuldung 5,7 Mrd.
2022Nettoverschuldung 8,2 Mrd.
2023Nettoverschuldung 8,7 Mrd.
2024Nettoverschuldung 9,5 Mrd.
2025Nettoverschuldung 9,9 Mrd.
2016201720182019202020212022202320242025
Nettoverschuldung ÷ EBITDA
1,3×
Zinsdeckung
15× Betriebsergebnis ÷ Zinsen
Liquiditätsgrad
— Umlaufvermögen ÷ kurzfristige Verbindlichkeiten
Cash-Conversion-Cycle
—
Drei klassische Prüfungen der Abschlüsse
Jede stellt denselben Abschlüssen eine andere Frage – wird es besser, sieht es aus wie ein Unternehmen auf dem Weg in die Krise, ähneln die Zahlen manipulierten? Keine ist ein Urteil; jede zeigt, was sie bewegt.
Piotroski-F-Score
Wird das Geschäft besser? Neun Ja-oder-Nein-Tests, dieses Jahr gegen das letzte.
4von 7 Tests bestanden
✓ProfitabelGesamtkapitalrendite über nullbestanden
✓Cashflow aus dem GeschäftOperativer Cashflow über nullbestanden
✕Profitabilität verbessertGesamtkapitalrendite höher als im Vorjahrnicht bestanden
✓Gewinn durch Cash gedecktOperativer Cashflow über dem Nettogewinn (geringe Periodenabgrenzungen)bestanden
✓Weniger langfristige SchuldenLangfristige Schulden im Verhältnis zur Bilanzsumme gesunkenbestanden
–LiquiderLiquiditätsgrad höher als im Vorjahr – nicht berichtetkeine Daten
✕Keine neuen AktienDie Aktienzahl ist nicht gestiegennicht bestanden
–Bessere BruttomargeBruttomarge höher als im Vorjahr – nicht berichtetkeine Daten
✕Mehr Umsatz pro VermögenswertKapitalumschlag höher als im Vorjahrnicht bestanden
Wo es täuscht: Er misst Veränderung, nicht Niveau. Ein exzellentes Geschäft, das ein Jahr stillstand, schneidet schlecht ab; ein schwaches, das sich von einer Katastrophe erholt, gut.
Altman-Z''-Score
Ähnelt die Bilanz denen von Unternehmen, die pleitegingen?
In den Abschlüssen fehlt eine benötigte Position (Gewinnrücklagen, Umlaufvermögen oder Verbindlichkeiten).
Beneish-M-Score
Ähneln die Abschlüsse denen von Unternehmen, die ihre Gewinne manipuliert haben?
In den Abschlüssen fehlen zu viele der benötigten Positionen.
Wo sich die Abschlüsse widersprechen
Abgleiche zwischen Gewinn- und Verlustrechnung, Bilanz und Kapitalflussrechnung des letzten Jahres, jeder mit der harmlosen und der bedenklichen Lesart.
Keiner der sechs Abgleiche schlägt im letzten Jahr an: Forderungen und Vorräte bewegen sich mit dem Umsatz, der Gewinn wird zu Cash, die Investitionen halten mit den Abschreibungen Schritt, der Steuersatz ist normal und die Verschuldung moderat.
Was ist es wert, unter welchen Annahmen?
Ein Unternehmen ist so viel wert wie das Cash, das es erwirtschaften wird, auf heute abgezinst. Dieses Modell projiziert den Umsatz mit einem über die Jahre abklingenden Wachstum, wendet eine Free-Cashflow-Marge an und zinst das Ergebnis mit den Kapitalkosten ab. Jede Annahme sagt, woher sie kommt, und alle lassen sich ändern.
Wert je Aktie, mit diesen Annahmen$274,08abgezinst mit 6,7 % pro Jahr · 71 % davon aus der Zeit nach Jahr 10
Gib links einen Kurs ein, um die umgekehrten Fragen zu stellen: welches Wachstum, welche Marge oder welchen Diskontsatz dieser Kurs impliziert.
Was der Wert in den üblichen Multiplikatoren bedeutet
Beim Wert dieses Modells
Kurs ÷ Gewinn
70,8×
Unternehmenswert ÷ EBITDA
28,8×
Unternehmenswert ÷ Umsatz
15,5×
Free-Cashflow-Rendite
1,5 %
Von den Cashflows zum Wert je Aktie
10 Jahre Cashflow, heute64,6 Mrd.
Alles danach, heute159,2 Mrd.
Das ganze Geschäft223,8 Mrd.
Minus Nettoverschuldung-9,9 Mrd.
Was den Aktionären gehört213,8 Mrd.
Verteilt auf 780,2 Mio. Aktien: <strong>$274,08</strong> je Aktie.
Die Projektion neben ihrer Historie
Der ausgewiesene freie Cashflow nach aktienbasierter Vergütung, dann der des Modells. Eine Projektion, die der Vergangenheit überhaupt nicht ähnelt, braucht einen Grund.
AusgewiesenProjiziert
-5,0 Mrd.05,0 Mrd.10,0 Mrd.15,0 Mrd.
2016Ausgewiesen -434,1 Mio.
2017Ausgewiesen -2,0 Mrd.
2018Ausgewiesen -339,6 Mio.
2019Ausgewiesen 1,5 Mrd.
2020Ausgewiesen 1,4 Mrd.
2021Ausgewiesen 3,3 Mrd.
2022Ausgewiesen 5,3 Mrd.
2023Ausgewiesen 2,8 Mrd.
2024Ausgewiesen 2,3 Mrd.
2025Ausgewiesen 3,1 Mrd.
2026Projiziert 5,5 Mrd.
2027Projiziert 6,4 Mrd.
2028Projiziert 7,4 Mrd.
2029Projiziert 8,4 Mrd.
2030Projiziert 9,4 Mrd.
2031Projiziert 10,3 Mrd.
2032Projiziert 11,1 Mrd.
2033Projiziert 11,8 Mrd.
2034Projiziert 12,3 Mrd.
2035Projiziert 12,6 Mrd.
2016201820202022202420262028203020322034
Jahr für Jahr
2026
2027
2028
2029
2030
2031
2032
2033
2034
2035
Umsatz
17,2 Mrd.
20,1 Mrd.
23,2 Mrd.
26,4 Mrd.
29,5 Mrd.
32,3 Mrd.
34,9 Mrd.
37,1 Mrd.
38,7 Mrd.
39,7 Mrd.
Wachstum
19,0 %
17,2 %
15,3 %
13,5 %
11,7 %
9,8 %
8,0 %
6,2 %
4,3 %
2,5 %
Cash-Marge
31,9 %
31,9 %
31,9 %
31,9 %
31,9 %
31,9 %
31,9 %
31,9 %
31,9 %
31,9 %
Freier Cashflow
5,5 Mrd.
6,4 Mrd.
7,4 Mrd.
8,4 Mrd.
9,4 Mrd.
10,3 Mrd.
11,1 Mrd.
11,8 Mrd.
12,3 Mrd.
12,6 Mrd.
Heute wert
5,1 Mrd.
5,6 Mrd.
6,1 Mrd.
6,5 Mrd.
6,8 Mrd.
7,0 Mrd.
7,1 Mrd.
7,0 Mrd.
6,9 Mrd.
6,6 Mrd.
Wenn sich die unsichersten Eingaben bewegen
Der Wert je Aktie, wenn sich zwei Eingaben gleichzeitig ändern. Dass benachbarte Zellen stark abweichen, ist die Schlussfolgerung: Der Wert hängt an Zahlen, die niemand genau kennt.
Diskontsatz und dauerhaftes Wachstum
Diskont ↓ · dauerhaft →
1,5 %
2,0 %
2,5 %
3,0 %
3,5 %
5,7 %
285
321
368
432
525
6,2 %
251
279
315
361
424
6,7 %
225
247
274
309
354
7,2 %
202
220
242
269
303
7,7 %
184
198
216
237
264
Wachstum im ersten Jahr und Endmarge
Marge ↓ · Wachstum →
15,0 %
17,0 %
19,0 %
21,0 %
23,0 %
25,5 %
188
205
224
244
265
28,7 %
209
229
249
271
295
31,9 %
231
252
274
298
324
35,0 %
252
275
299
326
354
38,2 %
273
298
324
353
384
Alle Eingaben bewegen sich gleichzeitig
4.981 Bewertungen, jede mit Wachstum, Endmarge, Diskontsatz und dauerhaftem Wachstum zufällig um die Werte links gezogen (Streuungen von 3,0 %, 4,8 %, 1,0 % und 0,5 %). Keine Wahrscheinlichkeit – auch die Streuungen sind Annahmen –, sondern ein ehrliches Bild davon, wie breit die Antwort ist.
10. Perzentil$184,64
Median$273,63
90. Perzentil$445,08
$200,00$400,00$600,00
Die Hälfte der Simulationen liegt zwischen <b>$222,30</b> und <b>$348,74</b>; jede zehnte unter $184,64, jede zehnte über $445,08.
Ergibt die lange Frist Sinn?
14,3×Der Endwert bewertet das Geschäft im Jahr 10 mit dem 14,3-Fachen des EBITDA dieses Jahres.
9 %Um dauerhaft um 2,5 % zu wachsen und dabei 29 % seines Betriebsergebnisses nach Steuern zu reinvestieren, muss das Geschäft 9 % auf das neue Kapital verdienen – in den letzten fünf Jahren hat es im Schnitt 33 % verdient.
71 %des Wertes stammen aus der Zeit nach Jahr 10. Je mehr, desto stärker hängt die Antwort von dem Teil ab, den niemand sehen kann.
Was Kreditgeber verlangen, nach der Steuerersparnis auf Zinsen: 5,18 % × (1 − 15,7 %) = <strong>4,37 %</strong>.
Gewichtet danach, wie viel das Unternehmen von beidem nutzt (Buchwert (kein Kurs angegeben)): <strong>6,74 %</strong>, der Satz, mit dem jeder künftige Cashflow abgezinst wird.
Was es zuletzt eingereicht hat
Die letzten zwölf Monate bei der SEC, das Wichtigste zuerst: Jahres- und Quartalsberichte, Ereignisse, Großaktionäre und Insider.
Abschlüsse aus den eigenen SEC-Einreichungen des Unternehmens; Positionen, die manche Unternehmen nicht berichten, erscheinen als Strich statt geschätzt. Der risikofreie Zins ist die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen. Ein DCF macht Annahmen sichtbar und ist keine Prognose: Er sagt, was das Unternehmen wert wäre, wenn die Annahmen zuträfen. Die Scores sind Filter, die zeigen, wo man hinschauen sollte, keine Urteile. Nichts hier ist eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf.
