QSR · Zyklischer Konsum(retail-eating places) · 10 Jahre bei der SEC eingereichte Jahresabschlüsse · letztes Geschäftsjahr endete am 31.12.2025
Restaurant Brands International Inc. wies im Geschäftsjahr 2025 einen Umsatz von 9,4 Mrd. $ aus. Von den 11,3 Mrd. $, die das Geschäft in 10 Jahren erwirtschaftete, flossen 67,7 % in Dividenden und 15,1 % in Übernahmen. Bei den Bilanzprüfungen gilt: es besteht 6 von 8 Piotroski-Tests, sein Altman-Z'' von 0,98 liegt in der Gefahrenzone und sein Beneish-M-Score liegt unter der Linie von -1,78; 2 der sechs Abgleiche zwischen seinen Abschlüssen schlagen an.
Umsatz, Geschäftsjahr 20259,4 Mrd.
Operative Marge23,3 %Bruttomarge —
Rendite auf das investierte Kapital9,3 %10,8 % im Schnitt über 5 Jahre
Freier Cashflow nach aktienbasierter Vergütung1,3 Mrd.13,8 % des Umsatzes
Der Umsatz und das Betriebsergebnis, das daraus wird. Wachstum, das nicht beim Betriebsergebnis ankommt, ist mit Marge erkauftes Wachstum.
UmsatzBetriebsergebnis
02,5 Mrd.5,0 Mrd.7,5 Mrd.10,0 Mrd.
2018
2018Umsatz 5,4 Mrd.Betriebsergebnis 1,9 Mrd.
2019
2019Umsatz 5,6 Mrd.Betriebsergebnis 2,0 Mrd.
2020Umsatz 5,0 Mrd.Betriebsergebnis 1,4 Mrd.
2021Umsatz 5,7 Mrd.Betriebsergebnis 1,9 Mrd.
2022Umsatz 6,5 Mrd.Betriebsergebnis 1,9 Mrd.
2023Umsatz 7,0 Mrd.Betriebsergebnis 2,1 Mrd.
2024Umsatz 8,4 Mrd.Betriebsergebnis 2,4 Mrd.
2025Umsatz 9,4 Mrd.Betriebsergebnis 2,2 Mrd.
2018201820192019202020212022202320242025
Jährliches Wachstum (CAGR)
3 J.
5 J.
9 J.
Umsatz
+13,2 %
+13,7 %
—
Betriebsergebnis
+5,1 %
+9,1 %
—
Nettogewinn
-10,1 %
+7,5 %
—
Gewinn je Aktie
-10,3 %
+8,0 %
—
Freier Cashflow je Aktie
+1,2 %
+13,0 %
—
Dividende je Aktie
+4,3 %
+3,4 %
—
Aktien
+0,1 %
-0,5 %
—
Sinkende Aktienzahlen sind Rückkäufe: Jede verbleibende Aktie besitzt mehr vom Unternehmen.
Verdient es mehr, als sein Kapital kostet?
Die Margen zeigen, wie viel von jedem Verkauf bleibt; die Rendite auf das investierte Kapital, wie viel das Geschäft mit dem Geld verdient, das es zum Betrieb braucht. Wachstum schafft nur dann Wert, wenn diese Rendite über den Kapitalkosten liegt.
Rendite auf das investierte KapitalKapitalkosten heute · 5,9 %
0,0 %5,0 %10,0 %15,0 %
2018
2018Rendite auf das investierte Kapital 11,8 %
2019
2019Rendite auf das investierte Kapital 10,7 %
2020Rendite auf das investierte Kapital 8,9 %
2021Rendite auf das investierte Kapital 11,4 %
2022Rendite auf das investierte Kapital 11,2 %
2023Rendite auf das investierte Kapital 10,6 %
2024Rendite auf das investierte Kapital 11,5 %
2025Rendite auf das investierte Kapital 9,3 %
2018201820192019202020212022202320242025
Ökonomischer Gewinn
Ökonomischer Gewinn
0250,0 Mio.500,0 Mio.750,0 Mio.1,0 Mrd.
2018
2018Ökonomischer Gewinn 786,4 Mio.
2019
2019Ökonomischer Gewinn 686,7 Mio.
2020Ökonomischer Gewinn 439,0 Mio.
2021Ökonomischer Gewinn 825,5 Mio.
2022Ökonomischer Gewinn 820,5 Mio.
2023Ökonomischer Gewinn 741,2 Mio.
2024Ökonomischer Gewinn 939,3 Mio.
2025Ökonomischer Gewinn 567,7 Mio.
2018201820192019202020212022202320242025
(Kapitalrendite − Kapitalkosten) × investiertes Kapital: der Gewinn, der nach Bezahlung des eingesetzten Geldes bleibt. Die heutigen Kapitalkosten werden auf jedes Jahr angewandt, weil sich frühere nicht ehrlich rekonstruieren lassen.
Eigenkapitalrendite
29,6 %
Gesamtkapitalrendite
4,2 %
Kapitalumschlag
0,37×
Gemeinkosten (SG&A)
7,9 % des Umsatzes
Ist der Gewinn Cash, und wohin fließt das Cash?
Der Nettogewinn ist eine buchhalterische Meinung; der freie Cashflow ist das, was nach den Investitionen auf dem Konto blieb. Aktienbasierte Vergütung verlässt das Konto nicht – die Aktionäre zahlen sie über die Verwässerung –, deshalb wird sie ebenfalls abgezogen gezeigt.
Schulden sind an sich nicht schlecht; schlecht sind Schulden, die das Geschäft in einem schlechten Jahr nicht bedienen kann. Nettoverschuldung ist Schulden minus Cash, und unter null hält das Unternehmen mehr Cash, als es schuldet.
Jede stellt denselben Abschlüssen eine andere Frage – wird es besser, sieht es aus wie ein Unternehmen auf dem Weg in die Krise, ähneln die Zahlen manipulierten? Keine ist ein Urteil; jede zeigt, was sie bewegt.
Piotroski-F-Score
Wird das Geschäft besser? Neun Ja-oder-Nein-Tests, dieses Jahr gegen das letzte.
6von 8 Tests bestanden
✓ProfitabelGesamtkapitalrendite über nullbestanden
✓Cashflow aus dem GeschäftOperativer Cashflow über nullbestanden
✕Profitabilität verbessertGesamtkapitalrendite höher als im Vorjahrnicht bestanden
✓Gewinn durch Cash gedecktOperativer Cashflow über dem Nettogewinn (geringe Periodenabgrenzungen)bestanden
✓Weniger langfristige SchuldenLangfristige Schulden im Verhältnis zur Bilanzsumme gesunkenbestanden
✓LiquiderLiquiditätsgrad höher als im Vorjahrbestanden
✕Keine neuen AktienDie Aktienzahl ist nicht gestiegennicht bestanden
–Bessere BruttomargeBruttomarge höher als im Vorjahr – nicht berichtetkeine Daten
✓Mehr Umsatz pro VermögenswertKapitalumschlag höher als im Vorjahrbestanden
Wo es täuscht: Er misst Veränderung, nicht Niveau. Ein exzellentes Geschäft, das ein Jahr stillstand, schneidet schlecht ab; ein schwaches, das sich von einer Katastrophe erholt, gut.
Altman-Z''-Score
Ähnelt die Bilanz denen von Unternehmen, die pleitegingen?
0,98Gefahrenzone
1,12,6
Working Capital ÷ Bilanzsumme -0,00 × 6,56-0,02
Gewinnrücklagen ÷ Bilanzsumme 0,07 × 3,26+0,23
Betriebsergebnis ÷ Bilanzsumme 0,09 × 6,72+0,58
Eigenkapital ÷ Verbindlichkeiten 0,18 × 1,05+0,19
Wo es täuscht: Aktienrückkäufe. Ein Unternehmen, das so viel Geld zurückgibt, dass sein Eigenkapital klein oder negativ wird, drückt die letzten beiden Quotienten, ohne auch nur in der Nähe einer Pleite zu sein. Banken und Versicherer passen überhaupt nicht ins Modell.
Beneish-M-Score
Ähneln die Abschlüsse denen von Unternehmen, die ihre Gewinne manipuliert haben?
-2,48unter der Linie von -1,78
-1,78
Forderungen vs. Umsatz 1,00 (nicht berichtet, auf 1 gesetzt)+0,92
Sinkende Bruttomarge 1,00 (nicht berichtet, auf 1 gesetzt)+0,53
Weiche Vermögenswerte 0,98+0,40
Umsatzwachstum 1,12+1,00
Langsamere Abschreibung 0,92+0,11
Gemeinkosten vs. Umsatz 0,90-0,15
Gewinn ohne Cash -0,02-0,12
Steigende Verschuldung 0,98-0,32
Wo es täuscht: schnelles Wachstum und Übernahmen. Das Umsatzwachstum hat ein hohes Gewicht, daher schneidet ein Unternehmen, das 50 % pro Jahr wächst, wie ein Verdächtiger ab, ohne etwas getan zu haben. Es ist ein Filter aus einer Studie von 1999, keine Anschuldigung.
Wo sich die Abschlüsse widersprechen
Abgleiche zwischen Gewinn- und Verlustrechnung, Bilanz und Kapitalflussrechnung des letzten Jahres, jeder mit der harmlosen und der bedenklichen Lesart.
Die Vorräte wachsen um 44 %, der Umsatz um 12 %.
Harmlos
Lageraufbau für eine Markteinführung oder zur Sicherung der Versorgung.
Bedenklich
Die Nachfrage lässt nach; Rabatte oder Abschreibungen folgen meist.
Die Nettoverschuldung beträgt das 4,8-Fache des EBITDA.
Harmlos
Eine stabile Branche mit planbaren Cashflows und entspannten Fälligkeiten.
Bedenklich
Wenig Spielraum, wenn die Gewinne fallen; zu prüfen ist der Fälligkeitsplan.
Was ist es wert, unter welchen Annahmen?
Ein Unternehmen ist so viel wert wie das Cash, das es erwirtschaften wird, auf heute abgezinst. Dieses Modell projiziert den Umsatz mit einem über die Jahre abklingenden Wachstum, wendet eine Free-Cashflow-Marge an und zinst das Ergebnis mit den Kapitalkosten ab. Jede Annahme sagt, woher sie kommt, und alle lassen sich ändern.
Wert je Aktie, mit diesen Annahmen$168,75abgezinst mit 5,9 % pro Jahr · 75 % davon aus der Zeit nach Jahr 10
Gib links einen Kurs ein, um die umgekehrten Fragen zu stellen: welches Wachstum, welche Marge oder welchen Diskontsatz dieser Kurs impliziert.
Was der Wert in den üblichen Multiplikatoren bedeutet
Beim Wert dieses Modells
Kurs ÷ Gewinn
71,7×
Unternehmenswert ÷ EBITDA
35,7×
Unternehmenswert ÷ Umsatz
9,5×
Free-Cashflow-Rendite
1,7 %
Von den Cashflows zum Wert je Aktie
10 Jahre Cashflow, heute22,5 Mrd.
Alles danach, heute66,7 Mrd.
Das ganze Geschäft89,2 Mrd.
Minus Nettoverschuldung-12,1 Mrd.
Was den Aktionären gehört77,1 Mrd.
Verteilt auf 457,0 Mio. Aktien: <strong>$168,75</strong> je Aktie.
Die Projektion neben ihrer Historie
Der ausgewiesene freie Cashflow nach aktienbasierter Vergütung, dann der des Modells. Eine Projektion, die der Vergangenheit überhaupt nicht ähnelt, braucht einen Grund.
AusgewiesenProjiziert
01,0 Mrd.2,0 Mrd.3,0 Mrd.4,0 Mrd.
2018
2018Ausgewiesen 1,0 Mrd.
2019
2019Ausgewiesen 1,3 Mrd.
2020Ausgewiesen 720,0 Mio.
2021Ausgewiesen 1,5 Mrd.
2022Ausgewiesen 1,3 Mrd.
2023Ausgewiesen 1,0 Mrd.
2024Ausgewiesen 1,1 Mrd.
2025Ausgewiesen 1,3 Mrd.
2026Projiziert 2,1 Mrd.
2027Projiziert 2,4 Mrd.
2028Projiziert 2,6 Mrd.
2029Projiziert 2,9 Mrd.
2030Projiziert 3,1 Mrd.
2031Projiziert 3,3 Mrd.
2032Projiziert 3,6 Mrd.
2033Projiziert 3,7 Mrd.
2034Projiziert 3,9 Mrd.
2035Projiziert 4,0 Mrd.
2018201920202022202420262028203020322034
Jahr für Jahr
2026
2027
2028
2029
2030
2031
2032
2033
2034
2035
Umsatz
10,7 Mrd.
12,0 Mrd.
13,4 Mrd.
14,7 Mrd.
15,9 Mrd.
17,1 Mrd.
18,2 Mrd.
19,1 Mrd.
19,8 Mrd.
20,3 Mrd.
Wachstum
13,5 %
12,3 %
11,1 %
9,8 %
8,6 %
7,4 %
6,2 %
4,9 %
3,7 %
2,5 %
Cash-Marge
19,6 %
19,6 %
19,6 %
19,6 %
19,6 %
19,6 %
19,6 %
19,6 %
19,6 %
19,6 %
Freier Cashflow
2,1 Mrd.
2,4 Mrd.
2,6 Mrd.
2,9 Mrd.
3,1 Mrd.
3,3 Mrd.
3,6 Mrd.
3,7 Mrd.
3,9 Mrd.
4,0 Mrd.
Heute wert
2,0 Mrd.
2,1 Mrd.
2,2 Mrd.
2,3 Mrd.
2,3 Mrd.
2,4 Mrd.
2,4 Mrd.
2,4 Mrd.
2,3 Mrd.
2,2 Mrd.
Wenn sich die unsichersten Eingaben bewegen
Der Wert je Aktie, wenn sich zwei Eingaben gleichzeitig ändern. Dass benachbarte Zellen stark abweichen, ist die Schlussfolgerung: Der Wert hängt an Zahlen, die niemand genau kennt.
Diskontsatz und dauerhaftes Wachstum
Diskont ↓ · dauerhaft →
1,5 %
2,0 %
2,5 %
3,0 %
3,5 %
4,9 %
176
207
252
319
434
5,4 %
149
172
203
247
313
5,9 %
129
146
169
199
242
6,4 %
112
126
143
165
195
6,9 %
99
110
123
140
162
Wachstum im ersten Jahr und Endmarge
Marge ↓ · Wachstum →
9,5 %
11,5 %
13,5 %
15,5 %
17,5 %
15,7 %
109
121
134
148
163
17,6 %
123
137
151
167
184
19,6 %
138
153
169
186
204
21,5 %
153
169
186
205
225
23,5 %
167
185
203
224
246
Alle Eingaben bewegen sich gleichzeitig
4.915 Bewertungen, jede mit Wachstum, Endmarge, Diskontsatz und dauerhaftem Wachstum zufällig um die Werte links gezogen (Streuungen von 3,0 %, 2,9 %, 1,0 % und 0,5 %). Keine Wahrscheinlichkeit – auch die Streuungen sind Annahmen –, sondern ein ehrliches Bild davon, wie breit die Antwort ist.
10. Perzentil$101,22
Median$167,78
90. Perzentil$308,03
$200,00$400,00
Die Hälfte der Simulationen liegt zwischen <b>$128,69</b> und <b>$227,37</b>; jede zehnte unter $101,22, jede zehnte über $308,03.
Ergibt die lange Frist Sinn?
22,1×Der Endwert bewertet das Geschäft im Jahr 10 mit dem 22,1-Fachen des EBITDA dieses Jahres.
Wachstum umsonstIm Jahr 10 liegt der freie Cashflow auf oder über dem Betriebsergebnis nach Steuern, und trotzdem wächst das Modell dauerhaft um 2,5 %. Wachstum braucht Reinvestition; hier wird unterstellt, dass es umsonst kommt, was den Endwert schönt.
75 %des Wertes stammen aus der Zeit nach Jahr 10. Je mehr, desto stärker hängt die Antwort von dem Teil ab, den niemand sehen kann.
Was Kreditgeber verlangen, nach der Steuerersparnis auf Zinsen: 6,68 % × (1 − 28,7 %) = <strong>4,76 %</strong>.
Gewichtet danach, wie viel das Unternehmen von beidem nutzt (Buchwert (kein Kurs angegeben)): <strong>5,93 %</strong>, der Satz, mit dem jeder künftige Cashflow abgezinst wird.
Was es zuletzt eingereicht hat
Die letzten zwölf Monate bei der SEC, das Wichtigste zuerst: Jahres- und Quartalsberichte, Ereignisse, Großaktionäre und Insider.
Abschlüsse aus den eigenen SEC-Einreichungen des Unternehmens; Positionen, die manche Unternehmen nicht berichten, erscheinen als Strich statt geschätzt. Der risikofreie Zins ist die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen. Ein DCF macht Annahmen sichtbar und ist keine Prognose: Er sagt, was das Unternehmen wert wäre, wenn die Annahmen zuträfen. Die Scores sind Filter, die zeigen, wo man hinschauen sollte, keine Urteile. Nichts hier ist eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf.
