HSY · Basiskonsum(sugar & confectionery products) · 10 Jahre bei der SEC eingereichte Jahresabschlüsse · letztes Geschäftsjahr endete am 31.12.2025
Hershey Co wies im Geschäftsjahr 2025 einen Umsatz von 11,7 Mrd. $ aus, nach einem Wachstum von 5,2 % pro Jahr in den 9 Jahren davor. Seine operative Marge sank von 16,9 % im Jahr 2016 auf 12,3 %, und im letzten Jahr erzielte es 21,6 % auf sein investiertes Kapital. Von den 18,9 Mrd. $, die das Geschäft in 10 Jahren erwirtschaftete, flossen 39,0 % in Dividenden und 24,5 % in Übernahmen; die Aktienzahl sank um 4,4 %. Bei den Bilanzprüfungen gilt: es besteht 5 von 9 Piotroski-Tests, sein Altman-Z'' von 2,82 liegt in der sicheren Zone und sein Beneish-M-Score liegt unter der Linie von -1,78; keiner der sechs Abgleiche zwischen seinen Abschlüssen schlägt an.
Umsatz, Geschäftsjahr 202511,7 Mrd.+5,2 % pro Jahr über 9 Jahre
Operative Marge12,3 %Bruttomarge 33,5 %
Rendite auf das investierte Kapital21,6 %40,9 % im Schnitt über 5 Jahre
Freier Cashflow nach aktienbasierter Vergütung1,8 Mrd.15,0 % des Umsatzes
Nettoverschuldung ÷ EBITDANettoliquidität707,3 Mio. mehr Cash als Schulden
Piotroski-F-Score5/9bestandene Verbesserungstests
Wächst es?
Der Umsatz und das Betriebsergebnis, das daraus wird. Wachstum, das nicht beim Betriebsergebnis ankommt, ist mit Marge erkauftes Wachstum.
UmsatzBetriebsergebnis
05,0 Mrd.10,0 Mrd.15,0 Mrd.
2016Umsatz 7,4 Mrd.Betriebsergebnis 1,3 Mrd.
2017Umsatz 7,5 Mrd.Betriebsergebnis 1,3 Mrd.
2018Umsatz 7,8 Mrd.Betriebsergebnis 1,6 Mrd.
2019Umsatz 8,0 Mrd.Betriebsergebnis 1,6 Mrd.
2020Umsatz 8,1 Mrd.Betriebsergebnis 1,8 Mrd.
2021Umsatz 9,0 Mrd.Betriebsergebnis 2,0 Mrd.
2022Umsatz 10,4 Mrd.Betriebsergebnis 2,3 Mrd.
2023Umsatz 11,2 Mrd.Betriebsergebnis 2,6 Mrd.
2024Umsatz 11,2 Mrd.Betriebsergebnis 2,9 Mrd.
2025Umsatz 11,7 Mrd.Betriebsergebnis 1,4 Mrd.
2016201720182019202020212022202320242025
Jährliches Wachstum (CAGR)
3 J.
5 J.
9 J.
Umsatz
+3,9 %
+7,5 %
+5,2 %
Betriebsergebnis
-13,9 %
-4,2 %
+1,6 %
Nettogewinn
-18,7 %
-7,1 %
+2,3 %
Gewinn je Aktie
-18,4 %
-6,6 %
+2,8 %
Freier Cashflow je Aktie
+0,6 %
+8,3 %
+11,0 %
Dividende je Aktie
+12,3 %
+11,7 %
+9,6 %
Aktien
-0,3 %
-0,5 %
-0,5 %
Sinkende Aktienzahlen sind Rückkäufe: Jede verbleibende Aktie besitzt mehr vom Unternehmen.
Verdient es mehr, als sein Kapital kostet?
Die Margen zeigen, wie viel von jedem Verkauf bleibt; die Rendite auf das investierte Kapital, wie viel das Geschäft mit dem Geld verdient, das es zum Betrieb braucht. Wachstum schafft nur dann Wert, wenn diese Rendite über den Kapitalkosten liegt.
Rendite auf das investierte KapitalKapitalkosten heute · 10,2 %
0,0 %20,0 %40,0 %60,0 %
2016Rendite auf das investierte Kapital 26,2 %
2017Rendite auf das investierte Kapital 27,3 %
2018Rendite auf das investierte Kapital 28,9 %
2019Rendite auf das investierte Kapital 22,2 %
2020Rendite auf das investierte Kapital 22,5 %
2021Rendite auf das investierte Kapital 45,6 %
2022Rendite auf das investierte Kapital 48,6 %
2023Rendite auf das investierte Kapital 45,6 %
2024Rendite auf das investierte Kapital 43,2 %
2025Rendite auf das investierte Kapital 21,6 %
2016201720182019202020212022202320242025
Ökonomischer Gewinn
Ökonomischer Gewinn
0500,0 Mio.1,0 Mrd.1,5 Mrd.2,0 Mrd.
2016Ökonomischer Gewinn 503,8 Mio.
2017Ökonomischer Gewinn 562,0 Mio.
2018Ökonomischer Gewinn 875,5 Mio.
2019Ökonomischer Gewinn 718,9 Mio.
2020Ökonomischer Gewinn 834,2 Mio.
2021Ökonomischer Gewinn 1,3 Mrd.
2022Ökonomischer Gewinn 1,5 Mrd.
2023Ökonomischer Gewinn 1,7 Mrd.
2024Ökonomischer Gewinn 2,0 Mrd.
2025Ökonomischer Gewinn 555,6 Mio.
2016201720182019202020212022202320242025
(Kapitalrendite − Kapitalkosten) × investiertes Kapital: der Gewinn, der nach Bezahlung des eingesetzten Geldes bleibt. Die heutigen Kapitalkosten werden auf jedes Jahr angewandt, weil sich frühere nicht ehrlich rekonstruieren lassen.
Eigenkapitalrendite
19,0 %
Gesamtkapitalrendite
6,4 %
Kapitalumschlag
0,85×
Forschung & Entwicklung
0,5 % des Umsatzes
Gemeinkosten (SG&A)
21,0 % des Umsatzes
Ist der Gewinn Cash, und wohin fließt das Cash?
Der Nettogewinn ist eine buchhalterische Meinung; der freie Cashflow ist das, was nach den Investitionen auf dem Konto blieb. Aktienbasierte Vergütung verlässt das Konto nicht – die Aktionäre zahlen sie über die Verwässerung –, deshalb wird sie ebenfalls abgezogen gezeigt.
Wohin 10 Jahre operativer Cashflow flossen, 2016–2025
18,9 Mrd. vom Geschäft erwirtschaftet. Jedes Band ist sein Anteil an dieser Summe.
Ins Geschäft reinvestiert 24 %4,5 Mrd.
Übernahmen 25 %4,6 Mrd.
Dividenden 39 %7,4 Mrd.
Aktienrückkäufe 18 %3,5 Mrd.
Mehr als erwirtschaftet: finanziert mit Cash oder neuen Schulden -6 %-1,1 Mrd.
In denselben Jahren zahlte es 588,2 Mio. in Aktien. Die Aktienzahl sank um 4,4 %. 2,9 Mrd. der Rückkäufe gingen über den Ausgleich dieser Verwässerung hinaus.
Je Aktie
Gewinn je AktieFreier Cashflow je AktieDividende je Aktie
$0,00$5,00$10,00$15,00
2016Gewinn je Aktie $3,39Freier Cashflow je Aktie $3,50Dividende je Aktie $2,35
2017Gewinn je Aktie $3,71Freier Cashflow je Aktie $4,70Dividende je Aktie $2,50
2018Gewinn je Aktie $5,61Freier Cashflow je Aktie $6,06Dividende je Aktie $2,68
2019Gewinn je Aktie $5,51Freier Cashflow je Aktie $6,92Dividende je Aktie $2,92
2020Gewinn je Aktie $6,14Freier Cashflow je Aktie $6,04Dividende je Aktie $3,08
2021Gewinn je Aktie $7,17Freier Cashflow je Aktie $7,70Dividende je Aktie $3,33
2022Gewinn je Aktie $8,02Freier Cashflow je Aktie $8,82Dividende je Aktie $3,78
2023Gewinn je Aktie $9,11Freier Cashflow je Aktie $7,59Dividende je Aktie $4,35
2024Gewinn je Aktie $10,98Freier Cashflow je Aktie $9,51Dividende je Aktie $5,36
2025Gewinn je Aktie $4,35Freier Cashflow je Aktie $8,99Dividende je Aktie $5,35
Schulden sind an sich nicht schlecht; schlecht sind Schulden, die das Geschäft in einem schlechten Jahr nicht bedienen kann. Nettoverschuldung ist Schulden minus Cash, und unter null hält das Unternehmen mehr Cash, als es schuldet.
31 Tage kassiert in 23 T., Lager 67 T., zahlt in 59 T.
Drei klassische Prüfungen der Abschlüsse
Jede stellt denselben Abschlüssen eine andere Frage – wird es besser, sieht es aus wie ein Unternehmen auf dem Weg in die Krise, ähneln die Zahlen manipulierten? Keine ist ein Urteil; jede zeigt, was sie bewegt.
Piotroski-F-Score
Wird das Geschäft besser? Neun Ja-oder-Nein-Tests, dieses Jahr gegen das letzte.
5von 9 Tests bestanden
✓ProfitabelGesamtkapitalrendite über nullbestanden
✓Cashflow aus dem GeschäftOperativer Cashflow über nullbestanden
✕Profitabilität verbessertGesamtkapitalrendite höher als im Vorjahrnicht bestanden
✓Gewinn durch Cash gedecktOperativer Cashflow über dem Nettogewinn (geringe Periodenabgrenzungen)bestanden
✓Weniger langfristige SchuldenLangfristige Schulden im Verhältnis zur Bilanzsumme gesunkenbestanden
✓LiquiderLiquiditätsgrad höher als im Vorjahrbestanden
✕Keine neuen AktienDie Aktienzahl ist nicht gestiegennicht bestanden
✕Bessere BruttomargeBruttomarge höher als im Vorjahrnicht bestanden
✕Mehr Umsatz pro VermögenswertKapitalumschlag höher als im Vorjahrnicht bestanden
Wo es täuscht: Er misst Veränderung, nicht Niveau. Ein exzellentes Geschäft, das ein Jahr stillstand, schneidet schlecht ab; ein schwaches, das sich von einer Katastrophe erholt, gut.
Altman-Z''-Score
Ähnelt die Bilanz denen von Unternehmen, die pleitegingen?
2,82sichere Zone
1,12,6
Working Capital ÷ Bilanzsumme 0,04 × 6,56+0,28
Gewinnrücklagen ÷ Bilanzsumme 0,40 × 3,26+1,30
Betriebsergebnis ÷ Bilanzsumme 0,10 × 6,72+0,70
Eigenkapital ÷ Verbindlichkeiten 0,51 × 1,05+0,53
Wo es täuscht: Aktienrückkäufe. Ein Unternehmen, das so viel Geld zurückgibt, dass sein Eigenkapital klein oder negativ wird, drückt die letzten beiden Quotienten, ohne auch nur in der Nähe einer Pleite zu sein. Banken und Versicherer passen überhaupt nicht ins Modell.
Beneish-M-Score
Ähneln die Abschlüsse denen von Unternehmen, die ihre Gewinne manipuliert haben?
-2,72unter der Linie von -1,78
-1,78
Forderungen vs. Umsatz 0,87+0,80
Sinkende Bruttomarge 1,41+0,74
Weiche Vermögenswerte 1,00 (nicht berichtet, auf 1 gesetzt)+0,40
Umsatzwachstum 1,04+0,93
Langsamere Abschreibung 1,00 (nicht berichtet, auf 1 gesetzt)+0,12
Gemeinkosten vs. Umsatz 0,99-0,17
Gewinn ohne Cash -0,10-0,47
Steigende Verschuldung 0,72-0,24
Wo es täuscht: schnelles Wachstum und Übernahmen. Das Umsatzwachstum hat ein hohes Gewicht, daher schneidet ein Unternehmen, das 50 % pro Jahr wächst, wie ein Verdächtiger ab, ohne etwas getan zu haben. Es ist ein Filter aus einer Studie von 1999, keine Anschuldigung.
Wo sich die Abschlüsse widersprechen
Abgleiche zwischen Gewinn- und Verlustrechnung, Bilanz und Kapitalflussrechnung des letzten Jahres, jeder mit der harmlosen und der bedenklichen Lesart.
Keiner der sechs Abgleiche schlägt im letzten Jahr an: Forderungen und Vorräte bewegen sich mit dem Umsatz, der Gewinn wird zu Cash, die Investitionen halten mit den Abschreibungen Schritt, der Steuersatz ist normal und die Verschuldung moderat.
Was ist es wert, unter welchen Annahmen?
Ein Unternehmen ist so viel wert wie das Cash, das es erwirtschaften wird, auf heute abgezinst. Dieses Modell projiziert den Umsatz mit einem über die Jahre abklingenden Wachstum, wendet eine Free-Cashflow-Marge an und zinst das Ergebnis mit den Kapitalkosten ab. Jede Annahme sagt, woher sie kommt, und alle lassen sich ändern.
Wert je Aktie, mit diesen Annahmen$148,10abgezinst mit 10,2 % pro Jahr · 51 % davon aus der Zeit nach Jahr 10
Gib links einen Kurs ein, um die umgekehrten Fragen zu stellen: welches Wachstum, welche Marge oder welchen Diskontsatz dieser Kurs impliziert.
Was der Wert in den üblichen Multiplikatoren bedeutet
Beim Wert dieses Modells
Kurs ÷ Gewinn
34,0×
Unternehmenswert ÷ EBITDA
15,1×
Unternehmenswert ÷ Umsatz
2,5×
Free-Cashflow-Rendite
5,8 %
Von den Cashflows zum Wert je Aktie
10 Jahre Cashflow, heute14,5 Mrd.
Alles danach, heute14,8 Mrd.
Das ganze Geschäft29,3 Mrd.
Plus Nettoliquidität707,3 Mio.
Was den Aktionären gehört30,0 Mrd.
Verteilt auf 202,8 Mio. Aktien: <strong>$148,10</strong> je Aktie.
Die Projektion neben ihrer Historie
Der ausgewiesene freie Cashflow nach aktienbasierter Vergütung, dann der des Modells. Eine Projektion, die der Vergangenheit überhaupt nicht ähnelt, braucht einen Grund.
AusgewiesenProjiziert
01,0 Mrd.2,0 Mrd.3,0 Mrd.
2016Ausgewiesen 689,2 Mio.
2017Ausgewiesen 940,8 Mio.
2018Ausgewiesen 1,2 Mrd.
2019Ausgewiesen 1,4 Mrd.
2020Ausgewiesen 1,2 Mrd.
2021Ausgewiesen 1,5 Mrd.
2022Ausgewiesen 1,7 Mrd.
2023Ausgewiesen 1,5 Mrd.
2024Ausgewiesen 1,9 Mrd.
2025Ausgewiesen 1,8 Mrd.
2026Projiziert 1,9 Mrd.
2027Projiziert 2,1 Mrd.
2028Projiziert 2,2 Mrd.
2029Projiziert 2,3 Mrd.
2030Projiziert 2,4 Mrd.
2031Projiziert 2,6 Mrd.
2032Projiziert 2,7 Mrd.
2033Projiziert 2,8 Mrd.
2034Projiziert 2,8 Mrd.
2035Projiziert 2,9 Mrd.
2016201820202022202420262028203020322034
Jahr für Jahr
2026
2027
2028
2029
2030
2031
2032
2033
2034
2035
Umsatz
12,6 Mrd.
13,4 Mrd.
14,3 Mrd.
15,1 Mrd.
15,9 Mrd.
16,7 Mrd.
17,4 Mrd.
18,0 Mrd.
18,6 Mrd.
19,0 Mrd.
Wachstum
7,5 %
6,9 %
6,4 %
5,8 %
5,3 %
4,7 %
4,2 %
3,6 %
3,1 %
2,5 %
Cash-Marge
15,3 %
15,3 %
15,3 %
15,3 %
15,3 %
15,3 %
15,3 %
15,3 %
15,3 %
15,3 %
Freier Cashflow
1,9 Mrd.
2,1 Mrd.
2,2 Mrd.
2,3 Mrd.
2,4 Mrd.
2,6 Mrd.
2,7 Mrd.
2,8 Mrd.
2,8 Mrd.
2,9 Mrd.
Heute wert
1,7 Mrd.
1,7 Mrd.
1,6 Mrd.
1,6 Mrd.
1,5 Mrd.
1,4 Mrd.
1,4 Mrd.
1,3 Mrd.
1,2 Mrd.
1,1 Mrd.
Wenn sich die unsichersten Eingaben bewegen
Der Wert je Aktie, wenn sich zwei Eingaben gleichzeitig ändern. Dass benachbarte Zellen stark abweichen, ist die Schlussfolgerung: Der Wert hängt an Zahlen, die niemand genau kennt.
Diskontsatz und dauerhaftes Wachstum
Diskont ↓ · dauerhaft →
1,5 %
2,0 %
2,5 %
3,0 %
3,5 %
9,2 %
153
161
171
182
195
9,7 %
143
151
159
168
179
10,2 %
135
141
148
156
165
10,7 %
128
133
139
146
154
11,2 %
121
126
131
137
144
Wachstum im ersten Jahr und Endmarge
Marge ↓ · Wachstum →
3,5 %
5,5 %
7,5 %
9,5 %
11,5 %
12,2 %
108
117
126
136
147
13,8 %
117
127
137
148
160
15,3 %
127
137
148
160
173
16,8 %
136
147
159
172
186
18,4 %
145
157
170
184
199
Alle Eingaben bewegen sich gleichzeitig
5.000 Bewertungen, jede mit Wachstum, Endmarge, Diskontsatz und dauerhaftem Wachstum zufällig um die Werte links gezogen (Streuungen von 3,0 %, 2,3 %, 1,0 % und 0,5 %). Keine Wahrscheinlichkeit – auch die Streuungen sind Annahmen –, sondern ein ehrliches Bild davon, wie breit die Antwort ist.
10. Perzentil$114,06
Median$148,48
90. Perzentil$197,91
$100,00$150,00$200,00$250,00
Die Hälfte der Simulationen liegt zwischen <b>$128,75</b> und <b>$171,16</b>; jede zehnte unter $114,06, jede zehnte über $197,91.
Ergibt die lange Frist Sinn?
12,3×Der Endwert bewertet das Geschäft im Jahr 10 mit dem 12,3-Fachen des EBITDA dieses Jahres.
Wachstum umsonstIm Jahr 10 liegt der freie Cashflow auf oder über dem Betriebsergebnis nach Steuern, und trotzdem wächst das Modell dauerhaft um 2,5 %. Wachstum braucht Reinvestition; hier wird unterstellt, dass es umsonst kommt, was den Endwert schönt.
51 %des Wertes stammen aus der Zeit nach Jahr 10. Je mehr, desto stärker hängt die Antwort von dem Teil ab, den niemand sehen kann.
Was Kreditgeber verlangen, nach der Steuerersparnis auf Zinsen: 13,18 % × (1 − 27,3 %) = <strong>9,59 %</strong>.
Gewichtet danach, wie viel das Unternehmen von beidem nutzt (Buchwert (kein Kurs angegeben)): <strong>10,15 %</strong>, der Satz, mit dem jeder künftige Cashflow abgezinst wird.
Was es zuletzt eingereicht hat
Die letzten zwölf Monate bei der SEC, das Wichtigste zuerst: Jahres- und Quartalsberichte, Ereignisse, Großaktionäre und Insider.
Abschlüsse aus den eigenen SEC-Einreichungen des Unternehmens; Positionen, die manche Unternehmen nicht berichten, erscheinen als Strich statt geschätzt. Der risikofreie Zins ist die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen. Ein DCF macht Annahmen sichtbar und ist keine Prognose: Er sagt, was das Unternehmen wert wäre, wenn die Annahmen zuträfen. Die Scores sind Filter, die zeigen, wo man hinschauen sollte, keine Urteile. Nichts hier ist eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf.
