FIX · Industrie(electrical work) · 10 Jahre bei der SEC eingereichte Jahresabschlüsse · letztes Geschäftsjahr endete am 31.12.2025
Comfort Systems USA Inc wies im Geschäftsjahr 2025 einen Umsatz von 9,1 Mrd. $ aus, nach einem Wachstum von 21,0 % pro Jahr in den 9 Jahren davor. Seine operative Marge stieg von 6,2 % im Jahr 2016 auf 14,4 %, und im letzten Jahr erzielte es 40,1 % auf sein investiertes Kapital. Von den 3,9 Mrd. $, die das Geschäft in 10 Jahren erwirtschaftete, flossen 38,1 % in Übernahmen und 14,6 % zurück ins Geschäft; die Aktienzahl sank um 6,3 %. Bei den Bilanzprüfungen gilt: es besteht 7 von 9 Piotroski-Tests, sein Altman-Z'' von 4,05 liegt in der sicheren Zone und sein Beneish-M-Score liegt unter der Linie von -1,78; keiner der sechs Abgleiche zwischen seinen Abschlüssen schlägt an.
Umsatz, Geschäftsjahr 20259,1 Mrd.+21,0 % pro Jahr über 9 Jahre
Operative Marge14,4 %Bruttomarge 24,1 %
Rendite auf das investierte Kapital40,1 %26,2 % im Schnitt über 5 Jahre
Freier Cashflow nach aktienbasierter Vergütung1,0 Mrd.11,1 % des Umsatzes
Nettoverschuldung ÷ EBITDANettoliquidität836,7 Mio. mehr Cash als Schulden
Piotroski-F-Score7/9bestandene Verbesserungstests
Wächst es?
Der Umsatz und das Betriebsergebnis, das daraus wird. Wachstum, das nicht beim Betriebsergebnis ankommt, ist mit Marge erkauftes Wachstum.
UmsatzBetriebsergebnis
02,5 Mrd.5,0 Mrd.7,5 Mrd.10,0 Mrd.
2016Umsatz 1,6 Mrd.Betriebsergebnis 101,6 Mio.
2017Umsatz 1,8 Mrd.Betriebsergebnis 99,3 Mio.
2018Umsatz 2,2 Mrd.Betriebsergebnis 150,2 Mio.
2019Umsatz 2,6 Mrd.Betriebsergebnis 163,6 Mio.
2020Umsatz 2,9 Mrd.Betriebsergebnis 190,7 Mio.
2021Umsatz 3,1 Mrd.Betriebsergebnis 188,4 Mio.
2022Umsatz 4,1 Mrd.Betriebsergebnis 253,8 Mio.
2023Umsatz 5,2 Mrd.Betriebsergebnis 418,4 Mio.
2024Umsatz 7,0 Mrd.Betriebsergebnis 749,4 Mio.
2025Umsatz 9,1 Mrd.Betriebsergebnis 1,3 Mrd.
2016201720182019202020212022202320242025
Jährliches Wachstum (CAGR)
3 J.
5 J.
9 J.
Umsatz
+30,0 %
+26,1 %
+21,0 %
Betriebsergebnis
+73,0 %
+47,1 %
+32,9 %
Nettogewinn
+60,8 %
+46,8 %
+35,8 %
Gewinn je Aktie
+61,8 %
+47,9 %
+36,8 %
Freier Cashflow je Aktie
+60,7 %
+32,5 %
+36,3 %
Dividende je Aktie
+51,7 %
+35,7 %
+24,4 %
Aktien
-0,6 %
-0,7 %
-0,7 %
Sinkende Aktienzahlen sind Rückkäufe: Jede verbleibende Aktie besitzt mehr vom Unternehmen.
Verdient es mehr, als sein Kapital kostet?
Die Margen zeigen, wie viel von jedem Verkauf bleibt; die Rendite auf das investierte Kapital, wie viel das Geschäft mit dem Geld verdient, das es zum Betrieb braucht. Wachstum schafft nur dann Wert, wenn diese Rendite über den Kapitalkosten liegt.
Rendite auf das investierte KapitalKapitalkosten heute · 9,9 %
0,0 %20,0 %40,0 %60,0 %
2016Rendite auf das investierte Kapital 17,2 %
2017Rendite auf das investierte Kapital 11,4 %
2018Rendite auf das investierte Kapital 19,8 %
2019Rendite auf das investierte Kapital 15,2 %
2020Rendite auf das investierte Kapital 16,0 %
2021Rendite auf das investierte Kapital 11,9 %
2022Rendite auf das investierte Kapital 19,3 %
2023Rendite auf das investierte Kapital 26,4 %
2024Rendite auf das investierte Kapital 33,1 %
2025Rendite auf das investierte Kapital 40,1 %
2016201720182019202020212022202320242025
Ökonomischer Gewinn
Ökonomischer Gewinn
0200,0 Mio.400,0 Mio.600,0 Mio.800,0 Mio.
2016Ökonomischer Gewinn 27,7 Mio.
2017Ökonomischer Gewinn 7,1 Mio.
2018Ökonomischer Gewinn 57,3 Mio.
2019Ökonomischer Gewinn 43,1 Mio.
2020Ökonomischer Gewinn 57,3 Mio.
2021Ökonomischer Gewinn 24,0 Mio.
2022Ökonomischer Gewinn 118,8 Mio.
2023Ökonomischer Gewinn 217,9 Mio.
2024Ökonomischer Gewinn 412,1 Mio.
2025Ökonomischer Gewinn 782,9 Mio.
2016201720182019202020212022202320242025
(Kapitalrendite − Kapitalkosten) × investiertes Kapital: der Gewinn, der nach Bezahlung des eingesetzten Geldes bleibt. Die heutigen Kapitalkosten werden auf jedes Jahr angewandt, weil sich frühere nicht ehrlich rekonstruieren lassen.
Eigenkapitalrendite
41,8 %
Gesamtkapitalrendite
15,9 %
Kapitalumschlag
1,41×
Gemeinkosten (SG&A)
9,7 % des Umsatzes
Ist der Gewinn Cash, und wohin fließt das Cash?
Der Nettogewinn ist eine buchhalterische Meinung; der freie Cashflow ist das, was nach den Investitionen auf dem Konto blieb. Aktienbasierte Vergütung verlässt das Konto nicht – die Aktionäre zahlen sie über die Verwässerung –, deshalb wird sie ebenfalls abgezogen gezeigt.
Wohin 10 Jahre operativer Cashflow flossen, 2016–2025
3,9 Mrd. vom Geschäft erwirtschaftet. Jedes Band ist sein Anteil an dieser Summe.
Ins Geschäft reinvestiert 15 %573,3 Mio.
Übernahmen 38 %1,5 Mrd.
Dividenden 6 %243,0 Mio.
Aktienrückkäufe 12 %460,7 Mio.
Behalten oder zur Schuldentilgung verwendet 30 %1,2 Mrd.
In denselben Jahren zahlte es 103,9 Mio. in Aktien. Die Aktienzahl sank um 6,3 %. 356,8 Mio. der Rückkäufe gingen über den Ausgleich dieser Verwässerung hinaus.
Je Aktie
Gewinn je AktieFreier Cashflow je AktieDividende je Aktie
$0,00$10,00$20,00$30,00
2016Gewinn je Aktie $1,72Freier Cashflow je Aktie $1,80Dividende je Aktie $0,27
2017Gewinn je Aktie $1,47Freier Cashflow je Aktie $2,09Dividende je Aktie $0,29
2018Gewinn je Aktie $3,00Freier Cashflow je Aktie $3,19Dividende je Aktie $0,33
2019Gewinn je Aktie $3,08Freier Cashflow je Aktie $2,97Dividende je Aktie $0,39
2020Gewinn je Aktie $4,09Freier Cashflow je Aktie $7,14Dividende je Aktie $0,42
2021Gewinn je Aktie $3,93Freier Cashflow je Aktie $4,33Dividende je Aktie $0,48
2022Gewinn je Aktie $6,82Freier Cashflow je Aktie $7,02Dividende je Aktie $0,56
2023Gewinn je Aktie $9,01Freier Cashflow je Aktie $15,18Dividende je Aktie $0,85
2024Gewinn je Aktie $14,60Freier Cashflow je Aktie $20,63Dividende je Aktie $1,20
2025Gewinn je Aktie $28,88Freier Cashflow je Aktie $29,13Dividende je Aktie $1,94
2016201720182019202020212022202320242025
Ausstehende Aktien
Verwässerte Aktien
35,0 Mio.36,0 Mio.37,0 Mio.38,0 Mio.
2016Verwässerte Aktien 37,8 Mio.
2017Verwässerte Aktien 37,7 Mio.
2018Verwässerte Aktien 37,6 Mio.
2019Verwässerte Aktien 37,1 Mio.
2020Verwässerte Aktien 36,7 Mio.
2021Verwässerte Aktien 36,5 Mio.
2022Verwässerte Aktien 36,0 Mio.
2023Verwässerte Aktien 35,9 Mio.
2024Verwässerte Aktien 35,8 Mio.
2025Verwässerte Aktien 35,4 Mio.
2016201720182019202020212022202320242025
Wie solide ist die Bilanz?
Schulden sind an sich nicht schlecht; schlecht sind Schulden, die das Geschäft in einem schlechten Jahr nicht bedienen kann. Nettoverschuldung ist Schulden minus Cash, und unter null hält das Unternehmen mehr Cash, als es schuldet.
Jede stellt denselben Abschlüssen eine andere Frage – wird es besser, sieht es aus wie ein Unternehmen auf dem Weg in die Krise, ähneln die Zahlen manipulierten? Keine ist ein Urteil; jede zeigt, was sie bewegt.
Piotroski-F-Score
Wird das Geschäft besser? Neun Ja-oder-Nein-Tests, dieses Jahr gegen das letzte.
7von 9 Tests bestanden
✓ProfitabelGesamtkapitalrendite über nullbestanden
✓Cashflow aus dem GeschäftOperativer Cashflow über nullbestanden
✓Profitabilität verbessertGesamtkapitalrendite höher als im Vorjahrbestanden
✓Gewinn durch Cash gedecktOperativer Cashflow über dem Nettogewinn (geringe Periodenabgrenzungen)bestanden
✕Weniger langfristige SchuldenLangfristige Schulden im Verhältnis zur Bilanzsumme gesunkennicht bestanden
✓LiquiderLiquiditätsgrad höher als im Vorjahrbestanden
✓Keine neuen AktienDie Aktienzahl ist nicht gestiegenbestanden
✓Bessere BruttomargeBruttomarge höher als im Vorjahrbestanden
✕Mehr Umsatz pro VermögenswertKapitalumschlag höher als im Vorjahrnicht bestanden
Wo es täuscht: Er misst Veränderung, nicht Niveau. Ein exzellentes Geschäft, das ein Jahr stillstand, schneidet schlecht ab; ein schwaches, das sich von einer Katastrophe erholt, gut.
Altman-Z''-Score
Ähnelt die Bilanz denen von Unternehmen, die pleitegingen?
4,05sichere Zone
1,12,6
Working Capital ÷ Bilanzsumme 0,11 × 6,56+0,73
Gewinnrücklagen ÷ Bilanzsumme 0,40 × 3,26+1,31
Betriebsergebnis ÷ Bilanzsumme 0,20 × 6,72+1,37
Eigenkapital ÷ Verbindlichkeiten 0,61 × 1,05+0,64
Wo es täuscht: Aktienrückkäufe. Ein Unternehmen, das so viel Geld zurückgibt, dass sein Eigenkapital klein oder negativ wird, drückt die letzten beiden Quotienten, ohne auch nur in der Nähe einer Pleite zu sein. Banken und Versicherer passen überhaupt nicht ins Modell.
Beneish-M-Score
Ähneln die Abschlüsse denen von Unternehmen, die ihre Gewinne manipuliert haben?
-2,43unter der Linie von -1,78
-1,78
Forderungen vs. Umsatz 1,00 (nicht berichtet, auf 1 gesetzt)+0,92
Sinkende Bruttomarge 0,87+0,46
Weiche Vermögenswerte 0,86+0,35
Umsatzwachstum 1,30+1,16
Langsamere Abschreibung 1,07+0,12
Gemeinkosten vs. Umsatz 0,93-0,16
Gewinn ohne Cash -0,03-0,12
Steigende Verschuldung 0,98-0,32
Wo es täuscht: schnelles Wachstum und Übernahmen. Das Umsatzwachstum hat ein hohes Gewicht, daher schneidet ein Unternehmen, das 50 % pro Jahr wächst, wie ein Verdächtiger ab, ohne etwas getan zu haben. Es ist ein Filter aus einer Studie von 1999, keine Anschuldigung.
Wo sich die Abschlüsse widersprechen
Abgleiche zwischen Gewinn- und Verlustrechnung, Bilanz und Kapitalflussrechnung des letzten Jahres, jeder mit der harmlosen und der bedenklichen Lesart.
Keiner der sechs Abgleiche schlägt im letzten Jahr an: Forderungen und Vorräte bewegen sich mit dem Umsatz, der Gewinn wird zu Cash, die Investitionen halten mit den Abschreibungen Schritt, der Steuersatz ist normal und die Verschuldung moderat.
Was ist es wert, unter welchen Annahmen?
Ein Unternehmen ist so viel wert wie das Cash, das es erwirtschaften wird, auf heute abgezinst. Dieses Modell projiziert den Umsatz mit einem über die Jahre abklingenden Wachstum, wendet eine Free-Cashflow-Marge an und zinst das Ergebnis mit den Kapitalkosten ab. Jede Annahme sagt, woher sie kommt, und alle lassen sich ändern.
Wert je Aktie, mit diesen Annahmen$843,10abgezinst mit 9,9 % pro Jahr · 57 % davon aus der Zeit nach Jahr 10
Gib links einen Kurs ein, um die umgekehrten Fragen zu stellen: welches Wachstum, welche Marge oder welchen Diskontsatz dieser Kurs impliziert.
Was der Wert in den üblichen Multiplikatoren bedeutet
Beim Wert dieses Modells
Kurs ÷ Gewinn
29,2×
Unternehmenswert ÷ EBITDA
21,1×
Unternehmenswert ÷ Umsatz
3,2×
Free-Cashflow-Rendite
3,4 %
Von den Cashflows zum Wert je Aktie
10 Jahre Cashflow, heute12,4 Mrd.
Alles danach, heute16,6 Mrd.
Das ganze Geschäft29,0 Mrd.
Plus Nettoliquidität836,7 Mio.
Was den Aktionären gehört29,9 Mrd.
Verteilt auf 35,4 Mio. Aktien: <strong>$843,10</strong> je Aktie.
Die Projektion neben ihrer Historie
Der ausgewiesene freie Cashflow nach aktienbasierter Vergütung, dann der des Modells. Eine Projektion, die der Vergangenheit überhaupt nicht ähnelt, braucht einen Grund.
AusgewiesenProjiziert
01,0 Mrd.2,0 Mrd.3,0 Mrd.4,0 Mrd.
2016Ausgewiesen 62,9 Mio.
2017Ausgewiesen 72,2 Mio.
2018Ausgewiesen 112,8 Mio.
2019Ausgewiesen 104,4 Mio.
2020Ausgewiesen 255,4 Mio.
2021Ausgewiesen 147,2 Mio.
2022Ausgewiesen 242,6 Mio.
2023Ausgewiesen 531,8 Mio.
2024Ausgewiesen 721,3 Mio.
2025Ausgewiesen 1,0 Mrd.
2026Projiziert 1,1 Mrd.
2027Projiziert 1,3 Mrd.
2028Projiziert 1,6 Mrd.
2029Projiziert 1,9 Mrd.
2030Projiziert 2,1 Mrd.
2031Projiziert 2,4 Mrd.
2032Projiziert 2,7 Mrd.
2033Projiziert 2,8 Mrd.
2034Projiziert 3,0 Mrd.
2035Projiziert 3,1 Mrd.
2016201820202022202420262028203020322034
Jahr für Jahr
2026
2027
2028
2029
2030
2031
2032
2033
2034
2035
Umsatz
11,4 Mrd.
13,9 Mrd.
16,7 Mrd.
19,7 Mrd.
22,6 Mrd.
25,4 Mrd.
28,0 Mrd.
30,1 Mrd.
31,6 Mrd.
32,4 Mrd.
Wachstum
25,0 %
22,5 %
20,0 %
17,5 %
15,0 %
12,5 %
10,0 %
7,5 %
5,0 %
2,5 %
Cash-Marge
9,5 %
9,5 %
9,5 %
9,5 %
9,5 %
9,5 %
9,5 %
9,5 %
9,5 %
9,5 %
Freier Cashflow
1,1 Mrd.
1,3 Mrd.
1,6 Mrd.
1,9 Mrd.
2,1 Mrd.
2,4 Mrd.
2,7 Mrd.
2,8 Mrd.
3,0 Mrd.
3,1 Mrd.
Heute wert
981,2 Mio.
1,1 Mrd.
1,2 Mrd.
1,3 Mrd.
1,3 Mrd.
1,4 Mrd.
1,4 Mrd.
1,3 Mrd.
1,3 Mrd.
1,2 Mrd.
Wenn sich die unsichersten Eingaben bewegen
Der Wert je Aktie, wenn sich zwei Eingaben gleichzeitig ändern. Dass benachbarte Zellen stark abweichen, ist die Schlussfolgerung: Der Wert hängt an Zahlen, die niemand genau kennt.
Diskontsatz und dauerhaftes Wachstum
Diskont ↓ · dauerhaft →
1,5 %
2,0 %
2,5 %
3,0 %
3,5 %
8,9 %
873
926
988
1.060
1.145
9,4 %
813
858
910
971
1.041
9,9 %
759
798
843
894
953
10,4 %
712
747
786
829
880
10,9 %
671
701
734
772
816
Wachstum im ersten Jahr und Endmarge
Marge ↓ · Wachstum →
21,0 %
23,0 %
25,0 %
27,0 %
29,0 %
7,6 %
614
660
710
762
818
8,5 %
671
722
776
835
897
9,5 %
728
783
843
907
975
10,4 %
784
845
910
979
1.053
11,4 %
841
906
976
1.052
1.132
Alle Eingaben bewegen sich gleichzeitig
5.000 Bewertungen, jede mit Wachstum, Endmarge, Diskontsatz und dauerhaftem Wachstum zufällig um die Werte links gezogen (Streuungen von 3,0 %, 2,0 %, 1,0 % und 0,5 %). Keine Wahrscheinlichkeit – auch die Streuungen sind Annahmen –, sondern ein ehrliches Bild davon, wie breit die Antwort ist.
10. Perzentil$609,24
Median$844,40
90. Perzentil$1.172,80
$500,00$1.000,00$1.500,00
Die Hälfte der Simulationen liegt zwischen <b>$712,38</b> und <b>$1.001,39</b>; jede zehnte unter $609,24, jede zehnte über $1.172,80.
Ergibt die lange Frist Sinn?
8,7×Der Endwert bewertet das Geschäft im Jahr 10 mit dem 8,7-Fachen des EBITDA dieses Jahres.
15 %Um dauerhaft um 2,5 % zu wachsen und dabei 17 % seines Betriebsergebnisses nach Steuern zu reinvestieren, muss das Geschäft 15 % auf das neue Kapital verdienen – in den letzten fünf Jahren hat es im Schnitt 26 % verdient.
57 %des Wertes stammen aus der Zeit nach Jahr 10. Je mehr, desto stärker hängt die Antwort von dem Teil ab, den niemand sehen kann.
Was Kreditgeber verlangen, nach der Steuerersparnis auf Zinsen: 6,20 % × (1 − 20,9 %) = <strong>4,90 %</strong>.
Gewichtet danach, wie viel das Unternehmen von beidem nutzt (Buchwert (kein Kurs angegeben)): <strong>9,88 %</strong>, der Satz, mit dem jeder künftige Cashflow abgezinst wird.
Was es zuletzt eingereicht hat
Die letzten zwölf Monate bei der SEC, das Wichtigste zuerst: Jahres- und Quartalsberichte, Ereignisse, Großaktionäre und Insider.
Abschlüsse aus den eigenen SEC-Einreichungen des Unternehmens; Positionen, die manche Unternehmen nicht berichten, erscheinen als Strich statt geschätzt. Der risikofreie Zins ist die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen. Ein DCF macht Annahmen sichtbar und ist keine Prognose: Er sagt, was das Unternehmen wert wäre, wenn die Annahmen zuträfen. Die Scores sind Filter, die zeigen, wo man hinschauen sollte, keine Urteile. Nichts hier ist eine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf.
